金礦對(duì)沖操作對(duì)金價(jià)的影響

　　國(guó)際金價(jià)從2007年9月的670美元/盎司漲至今年3月17日的1032美元/盎司，在大多國(guó)際投資公司從中獲取高額利潤(rùn)的同時(shí)，一些大型的金礦公司卻因?yàn)槎嗄昵暗腻e(cuò)誤選擇而白白吃虧。目前，為了應(yīng)對(duì)未來(lái)金價(jià)下跌的風(fēng)險(xiǎn)，多數(shù)金礦公司采用固定價(jià)格出售未開采黃金的方法實(shí)現(xiàn)保值的目的。但自從黃金2007年9月迎來(lái)牛市第三階段的行情以來(lái)，越來(lái)越多的金礦公司需要付出巨大的代價(jià)以解除之前簽訂的合約，其中部分價(jià)格比公開市場(chǎng)報(bào)價(jià)低數(shù)百美元。

　　對(duì)沖（hedge），又被稱作套期保值，是指通過在期貨市場(chǎng)交易與現(xiàn)貨市場(chǎng)種類、數(shù)量相同，方向相反的頭寸來(lái)抵消現(xiàn)貨市場(chǎng)交易存在的價(jià)格波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)。對(duì)沖或者預(yù)售尚未開采的黃金一直是鎖定收入流的好辦法。但隨著金價(jià)攀升，金礦投資者不愿意限制未來(lái)可能獲得的更大利潤(rùn)。全球金融市場(chǎng)低迷，黃金避險(xiǎn)功能凸顯，使大型黃金生產(chǎn)商反對(duì)避險(xiǎn)，導(dǎo)致其對(duì)沖操作驟減。但在解除對(duì)沖部位的整體趨勢(shì)下，某些時(shí)候?qū)�沖操作仍然有增加的趨勢(shì)。同時(shí)，為了避免金價(jià)突然大幅下行帶來(lái)的信用風(fēng)險(xiǎn)，作為信用機(jī)構(gòu)的銀行也會(huì)要求各金礦公司加大對(duì)沖操作。但這種行為主要來(lái)自于小型生產(chǎn)商，各大型礦業(yè)公司都無(wú)意增加此類操作。去年，澳大利亞紐克雷斯特（Newcrest Mining Ltd）公司首席執(zhí)行官伊安·史密斯曾表示，公司不可能為其全球金礦和銅金礦再進(jìn)行對(duì)沖操作，目前的黃金對(duì)沖操作將定于2013年6月停止。而自2006年11月大型對(duì)沖操作調(diào)整以來(lái)，黃金對(duì)沖在年產(chǎn)量中所占的比重不到40%，當(dāng)年12月這一比例下降到了14%。

　　據(jù)GFMS和Investec銀行集團(tuán)報(bào)告，全球避險(xiǎn)操作的凈未平倉(cāng)部位從2004年的1804噸降至2006年底的1428噸；但2007年有所上升，這主要是黃金突破1980年的紀(jì)錄高點(diǎn)后，價(jià)格出現(xiàn)了大幅快速拉升，讓金礦商對(duì)金價(jià)的高位運(yùn)行產(chǎn)生了恐懼心理，他們?yōu)榉乐公@利了結(jié)造成價(jià)格短線逆轉(zhuǎn)所進(jìn)行的操作。但與此同時(shí)，對(duì)沖操作的減少既有利于對(duì)黃金市場(chǎng)形成支撐，又可以讓目前正處于調(diào)整中的金價(jià)底部變得更加穩(wěn)固結(jié)實(shí)。

　　數(shù)年來(lái)，投資者一直大量買進(jìn)金礦類股票，希望從金價(jià)上漲行情中獲益。據(jù)權(quán)威統(tǒng)計(jì)，從長(zhǎng)遠(yuǎn)來(lái)看，黃金類股票的回報(bào)率比金價(jià)漲幅要高出30%至50%。但這種關(guān)系在上世紀(jì)90年代被打破，原因之一就是對(duì)沖。為了說明這種情況，下面我們舉個(gè)例子。

　　費(fèi)城證券交易所的黃金白銀指數(shù)（XAU）與金價(jià)沒有完全的正相關(guān)關(guān)系。今年，XAU從1月的190.35跌至2月的184.61，但金價(jià)卻從865.80美元/盎司上漲到907.90美元/盎司，漲幅接近5%，同時(shí)XAU與黃金的比例從0.22下降到0.20。這種不協(xié)調(diào)一方面是由于金價(jià)本身處于一個(gè)積累期，短期內(nèi)可能由于投資者的謹(jǐn)慎心態(tài)產(chǎn)生了變化；另外一方面則是因?yàn)楫?dāng)時(shí)金價(jià)較高，下行風(fēng)險(xiǎn)加大，為了保值，一些黃金機(jī)構(gòu)短期內(nèi)增加了對(duì)沖操作。而如今，隨著金價(jià)屢創(chuàng)新高和金礦業(yè)對(duì)未來(lái)金價(jià)的樂觀預(yù)期，大多數(shù)公司放棄了對(duì)沖，因此有分析師預(yù)計(jì)，黃金類股的收益又將超過黃金本身。但短期來(lái)看，筆者對(duì)此持懷疑態(tài)度。因?yàn)槟壳敖鹑谑袌?chǎng)惡化使黃金的避險(xiǎn)功能再度體現(xiàn)，而近來(lái)油價(jià)高企使人們對(duì)黃金市場(chǎng)的考量因素重新回到通脹之上，所以黃金本身的表現(xiàn)會(huì)大大好于其他相關(guān)資產(chǎn)。全球經(jīng)濟(jì)的現(xiàn)狀必將推動(dòng)金價(jià)進(jìn)一步上漲，黃金的表現(xiàn)也將好于黃金類股票。在經(jīng)歷了近期金價(jià)的大幅振蕩調(diào)整之后，國(guó)際大型金礦在對(duì)黃金未來(lái)看好的情況下，將繼續(xù)減少其對(duì)沖操作。

　　放眼國(guó)內(nèi)市場(chǎng)，由于黃金相對(duì)高昂的價(jià)格，很多投資者不愿意投資黃金實(shí)物，而是將目光放在了黃金類股票上，如A股的山東黃金(600547行情,股吧)、中金黃金(600489行情,股吧)和紫金礦業(yè)(601899行情,股吧)等，而黃金股票的確也和國(guó)際金價(jià)走勢(shì)一樣，經(jīng)歷了一段大幅拉升的行情，使國(guó)內(nèi)投資者紛紛選擇大量買入黃金類股票。殊不知，這二者之間是有差異的。首先，雖然國(guó)際市場(chǎng)不斷有新的開采技術(shù)出現(xiàn)，但由于資源匱乏、設(shè)備老化等問題，金礦開采的成本仍然高居不下，國(guó)內(nèi)金礦企業(yè)未來(lái)面臨較高的成本風(fēng)險(xiǎn)；其次，國(guó)內(nèi)股市仍然處于相對(duì)封閉的狀態(tài)，往往會(huì)受到國(guó)家政策和經(jīng)濟(jì)發(fā)展的影響；再次，有關(guān)黃金行業(yè)的法規(guī)、措施和政策上的變動(dòng)都會(huì)影響黃金類股票的價(jià)格。所以，投資者不能簡(jiǎn)單地將金價(jià)和黃金類股票等同起來(lái)。

　　在這種情況下，國(guó)內(nèi)部分投資者會(huì)選擇將資金有條件地投向海外市場(chǎng)（如QDII產(chǎn)品），但投資者也要綜合考慮全球主要經(jīng)濟(jì)體增長(zhǎng)減速以及美元貶值加劇等因素；再加上人民幣升值的匯率風(fēng)險(xiǎn)，以及目前國(guó)內(nèi)一年期存款利率遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于海外主要資本市場(chǎng)，這些隱性成本都是投資者需要考慮的問題。