金價(jià)在避險(xiǎn)與通脹博弈中上行

　　開始于2007年夏季的美國(guó)金融市場(chǎng)危機(jī)在2009年繼續(xù)演繹并進(jìn)一步深化。覆蓋面上，危機(jī)從美國(guó)市場(chǎng)擴(kuò)散到歐洲市場(chǎng)和新興經(jīng)濟(jì)體，歐元區(qū)經(jīng)濟(jì)實(shí)質(zhì)上已經(jīng)陷入技術(shù)性經(jīng)濟(jì)衰退。

　　黃金市場(chǎng)和其他商品市場(chǎng)具有很多相似之處，但也在本輪危機(jī)中表現(xiàn)出一些較為特殊的性質(zhì)。本文通過(guò)重點(diǎn)分析黃金的金融屬性方面的影響因素，對(duì)金價(jià)在此次危機(jī)中的表現(xiàn)做深入剖析，并對(duì)未來(lái)黃金市場(chǎng)的走向做出一定的判斷。

　　一、歷史上金融危機(jī)狀況下黃金價(jià)格走勢(shì)

　　黃金作為具有極強(qiáng)金融屬性的特殊商品，其價(jià)格主要受到三方面因素的影響，第一是其固有的商品屬性，基本供需對(duì)黃金價(jià)格的影響體現(xiàn)在成本和實(shí)物黃金的需求。2007年黃金的開采成本大致在300-450美元這一區(qū)間內(nèi)，在金價(jià)遠(yuǎn)離成本區(qū)域的情況下，黃金的商品屬性對(duì)價(jià)格的影響并不大。金融動(dòng)蕩和經(jīng)濟(jì)衰退的背景中，金價(jià)主要受到金融屬性的影響。

　　黃金的金融屬性中有兩個(gè)較為明顯的影響因素。第一個(gè)因素是物價(jià)水平對(duì)黃金價(jià)格的影響。由于黃金具有對(duì)信用貨幣定價(jià)的特殊功能，物價(jià)水平的變動(dòng)和黃金價(jià)格之間的走勢(shì)幾乎線性相關(guān)。在黃金受物價(jià)水平主導(dǎo)的時(shí)期，黃金價(jià)格和美元價(jià)格呈明顯的負(fù)相關(guān)關(guān)系，和原油、銅等大宗商品呈正相關(guān)關(guān)系。

　　第二個(gè)影響因素是避險(xiǎn)需求對(duì)黃金價(jià)格的影響。由于黃金在歷史上曾經(jīng)充當(dāng)過(guò)貨幣的功能，并且由于黃金總體儲(chǔ)量較少，價(jià)值較為恒定，是天然的保值避險(xiǎn)工具。在經(jīng)濟(jì)陷入衰退的過(guò)程中，市場(chǎng)資金將會(huì)青睞黃金、國(guó)債等品種，而放棄持有其他資產(chǎn)。

　　二、黃金在通貨膨脹中持續(xù)上漲

　　美國(guó)在2002年年初開始停止降息，利率維持在1-1.75附近，之后在2004年5月份開始了新一輪的加息周期，在這一段時(shí)間內(nèi)，美國(guó)房?jī)r(jià)持續(xù)上升，經(jīng)濟(jì)繁榮，大宗商品在這幾年中也維持較長(zhǎng)時(shí)間的牛市。由于資金成本較低，金融市場(chǎng)呈現(xiàn)空前繁榮。

　　在這一段時(shí)間內(nèi)，由于經(jīng)濟(jì)平穩(wěn)運(yùn)行并處于上升通道，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)伴隨著溫和的通貨膨脹。物價(jià)水平成為決定黃金價(jià)格的主要因素，定性上看，2003-2006年P(guān)PI月度年率均為正值，黃金價(jià)格持續(xù)上升，而2007年下半年黃金價(jià)格加速上揚(yáng)的時(shí)期也是PPI指數(shù)大幅上升的時(shí)候。定量上看，黃金價(jià)格和PPI指數(shù)之間的相關(guān)系數(shù)在2008年出現(xiàn)回落之前高達(dá)88%，幾乎可以認(rèn)為是線性相關(guān)。

　　三、經(jīng)濟(jì)衰退下避險(xiǎn)需求和通貨緊縮的博弈

　　從2008年開始，隨著危機(jī)的進(jìn)一步加深，市場(chǎng)相信美國(guó)經(jīng)濟(jì)的增速已經(jīng)開始進(jìn)入下行通道，并開始陷入衰退。從節(jié)奏上看，美國(guó)經(jīng)濟(jì)體的衰退呈現(xiàn)階段式特征，2007年7-8月、2008年3-4月、2008年10月這幾個(gè)階段出現(xiàn)危機(jī)的集中式爆發(fā)。在2008年10月之后，經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)顯示經(jīng)濟(jì)體開始進(jìn)入加速下滑的狀態(tài)，經(jīng)濟(jì)各部門的數(shù)據(jù)開始持續(xù)下滑，有些部門甚至創(chuàng)出十幾年以來(lái)的新低。

　　失業(yè)率作為國(guó)民經(jīng)濟(jì)最為敏感的一個(gè)前瞻性部門，其失業(yè)率不斷上升顯示經(jīng)濟(jì)將繼續(xù)陷入衰退的泥沼中，難有較好的表現(xiàn)。

　　失業(yè)人口的不斷增加也加重普通民眾的擔(dān)憂情緒，出于對(duì)經(jīng)濟(jì)前景的擔(dān)憂，美國(guó)的消費(fèi)數(shù)據(jù)也大幅萎縮，已經(jīng)連續(xù)六個(gè)月出現(xiàn)下降。消費(fèi)的不斷低迷加重了制造也得壓力。數(shù)據(jù)上看，ISM制造業(yè)指數(shù)連續(xù)六個(gè)月低于50，顯示制造業(yè)正在不斷萎縮，而且從2008年10月份開始，制造業(yè)指數(shù)持穩(wěn)于30以下，表明制造業(yè)的萎縮正在加速。

　　以主要的汽車工業(yè)為例，由于消費(fèi)萎縮，美國(guó)三大汽車公司現(xiàn)金流緊張，處于破產(chǎn)的邊緣，福特公司、克萊斯勒公司和通用公司在這樣的時(shí)期不得不縮減人員編制，削減開支。由于汽車產(chǎn)業(yè)直接和間接的雇員高達(dá)200萬(wàn)-300萬(wàn)人，這些企業(yè)的裁員進(jìn)一步嚴(yán)重惡化美國(guó)的就業(yè)形式。這樣的惡性循環(huán)一旦加速，對(duì)美國(guó)經(jīng)濟(jì)體將是無(wú)可估量的災(zāi)難。

　　制造業(yè)的萎縮直接對(duì)全球大宗商品價(jià)格產(chǎn)生重大影響，原油、銅等大宗商品在2007年7月份到達(dá)一個(gè)高點(diǎn)之后，開始急轉(zhuǎn)直下。原油從140美元直線回落到40美元一下，最重要的一個(gè)因素是制造業(yè)需求的急劇萎縮。另外，對(duì)經(jīng)濟(jì)前景擔(dān)憂的情緒也直接對(duì)黃金價(jià)格產(chǎn)生影響。

　　由于美國(guó)在全球經(jīng)濟(jì)的核心地位，全球各個(gè)經(jīng)濟(jì)體和美國(guó)經(jīng)濟(jì)均有密切聯(lián)系，一般而言，由于產(chǎn)業(yè)分工的差異和傳導(dǎo)滯后效應(yīng)，歐洲經(jīng)濟(jì)體的經(jīng)濟(jì)周期表現(xiàn)落后于美國(guó)經(jīng)濟(jì)體約6個(gè)月時(shí)間，而且從數(shù)據(jù)的表現(xiàn)來(lái)看，歐洲經(jīng)濟(jì)體和日本經(jīng)濟(jì)體的危機(jī)嚴(yán)重程度要高于美國(guó)。

　　從失業(yè)率的對(duì)比來(lái)看，2008年全年，美國(guó)失業(yè)率維持在5%-6.5%之間，平均值不超過(guò)6%，而歐元區(qū)全年維持在7%以上，高值達(dá)到8%。充分說(shuō)明歐元區(qū)經(jīng)濟(jì)體受危機(jī)影響的程度遠(yuǎn)比美國(guó)經(jīng)濟(jì)嚴(yán)重。而從工業(yè)生產(chǎn)的角度來(lái)看，歐元區(qū)的衰退更加明顯和劇烈，工業(yè)生產(chǎn)年率在2008年2月份已經(jīng)到了兩位數(shù)下降，達(dá)到-12%的水準(zhǔn)。

　　從另一個(gè)方面來(lái)看，在這一次危機(jī)過(guò)程中，發(fā)展中國(guó)家，尤其是亞洲發(fā)展中國(guó)家受到的影響相對(duì)要小很多，中國(guó)2009年GDP的增長(zhǎng)率仍有9%的水準(zhǔn)，盡管較之前些年兩位數(shù)的增長(zhǎng)速度有所下降，但是橫向?qū)Ρ葋?lái)看，仍是全球經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的中心。

　　全球經(jīng)濟(jì)的增長(zhǎng)速度均處于下降過(guò)程中對(duì)于黃金價(jià)格的影響是雙重的。一方面經(jīng)濟(jì)下行，尤其是美國(guó)和歐洲經(jīng)濟(jì)的衰退對(duì)大宗商品的需求不斷下降，市場(chǎng)對(duì)今年的大宗商品消費(fèi)的預(yù)期也保持較為悲觀的判斷，這導(dǎo)致整體的物價(jià)水平不斷下降，出現(xiàn)了全球范圍內(nèi)的通貨緊縮，黃金價(jià)格受到一定影響。

　　另一方面，全球金融動(dòng)蕩和經(jīng)濟(jì)衰退促使大量市場(chǎng)資金從金融市場(chǎng)中撤離，轉(zhuǎn)而投向較為避險(xiǎn)的黃金和國(guó)債等避險(xiǎn)工具之中，抵消了部分由于通貨緊縮所造成的影響。避險(xiǎn)需求和物價(jià)水平下降的相互博弈是黃金價(jià)格陷入大幅振蕩的主要原因。而在近期。由于經(jīng)濟(jì)衰退呈加速狀態(tài)，黃金的避險(xiǎn)需求更是完全主導(dǎo)了黃金價(jià)格的走勢(shì)。避險(xiǎn)需求的表現(xiàn)體現(xiàn)在資本從股票市場(chǎng)撤離，投向黃金市場(chǎng)，道瓊斯指數(shù)和黃金指數(shù)之間的相關(guān)系數(shù)在2008年下半年至2009年上半年急劇上升是最明顯的證據(jù)。

　　由于避險(xiǎn)需求主導(dǎo)整個(gè)金融市場(chǎng)，資金從衰退較為嚴(yán)重的區(qū)域轉(zhuǎn)向衰退相對(duì)緩和的區(qū)域。美國(guó)目前的聯(lián)邦利率相比于歐盟和澳洲要低，僅為0.25%，而且美元區(qū)較為健全的資本制度和相對(duì)于歐盟較輕的衰退程度，吸引資金從歐元區(qū)回流至美元區(qū)，并投資于避險(xiǎn)工具，由此出現(xiàn)了罕見(jiàn)的美元和黃金同步上漲，正相關(guān)的局面。

　　由于經(jīng)濟(jì)衰退的程度不盡相同，整個(gè)信用貨幣體系的力量對(duì)比發(fā)生較為明顯的變動(dòng)，中國(guó)等亞洲國(guó)家的貨幣兌美元持續(xù)上升，美元兌歐元等歐系貨幣的匯率持續(xù)上升，貨幣體系的變動(dòng)也加大了市場(chǎng)的不確定性和動(dòng)蕩，成為支持黃金持續(xù)上升的重要因素之一。

　　四、黃金價(jià)格未來(lái)走勢(shì)判斷

　　未來(lái)黃金價(jià)格的走勢(shì)依然受制于物價(jià)水平和避險(xiǎn)需求之間的博弈。中期來(lái)看，美國(guó)經(jīng)濟(jì)體在2009年整年出現(xiàn)好轉(zhuǎn)的可能性比較小，衰退的陰影可能進(jìn)一步加深。避險(xiǎn)需求仍將是主導(dǎo)黃金行情的最重要因素。

　　技術(shù)上，黃金自2002年以來(lái)的超長(zhǎng)期牛市并沒(méi)有發(fā)生實(shí)質(zhì)的改變，經(jīng)過(guò)充分的回調(diào)和整理，短期金價(jià)將再度向前高1000-1030美元發(fā)起沖擊，若經(jīng)濟(jì)體衰退進(jìn)一步加深，不排除創(chuàng)出新高的可能�？傮w上看，金價(jià)再度回調(diào)的風(fēng)險(xiǎn)較小，即使沒(méi)有沖出1030美元的限制，振蕩區(qū)間也將上移。