亞洲第一礦攪亂黃金業(yè)格局

　　預(yù)測(cè)總儲(chǔ)量超過500噸的亞洲最大金礦——陽(yáng)山金礦安壩里南段探礦權(quán)的招標(biāo)結(jié)果終于浮出水面，中國(guó)黃金集團(tuán)(下稱中金集團(tuán))成為了最后的贏家。

　　《投資者報(bào)》7月7日得到中金黃金有關(guān)人士的證實(shí)，確認(rèn)其母公司中金集團(tuán)中標(biāo)，但該人士表示，目前還沒有接到正式的確認(rèn)通知。另《投資者報(bào)》從中標(biāo)國(guó)際招標(biāo)公司獲悉，招標(biāo)結(jié)果將于發(fā)改委批準(zhǔn)后正式公布。

　　據(jù)《投資者報(bào)》分析，一旦中金集團(tuán)完成對(duì)中金黃金的資產(chǎn)注入，中金黃金將可能超越紫金礦業(yè)成為國(guó)內(nèi)黃金儲(chǔ)量最大、品位最高、估值最高的行業(yè)龍頭�！锻顿Y者報(bào)》按照國(guó)際礦業(yè)公司慣用的儲(chǔ)量估值法進(jìn)行估值，如果中金集團(tuán)將目前已獲得的陽(yáng)山金礦采礦權(quán)注入上市公司，中金黃金A股的合理估值將由目前的52.34元提高至69.74元。

　　中金21.8億元拿下陽(yáng)山金礦

　　據(jù)發(fā)改委的公告顯示，陽(yáng)山金礦位于陜、甘、川三省交界的甘肅省文縣，經(jīng)武警黃金部隊(duì)歷時(shí)十年累計(jì)探獲黃金資源量308噸，是亞洲最大類卡林型金礦，列世界黃金礦床帶第六位。金礦建成投產(chǎn)后，可供開采量以每年10噸計(jì)，可持續(xù)開采30年，潛在經(jīng)濟(jì)價(jià)值達(dá)到500億元。

　　今年5月份，包括紫金礦業(yè)、山東黃金、靈寶黃金、山東招金集團(tuán)和中國(guó)黃金集團(tuán)等國(guó)內(nèi)5家金礦巨頭參與了陽(yáng)山金礦安壩里南段162噸儲(chǔ)量探礦權(quán)的公開招標(biāo)。

　　中國(guó)黃金此次將出價(jià)21.8億元，與代表甘肅省出資的金川集團(tuán)共同組建有限責(zé)任公司，并與武警黃金部隊(duì)共同開展后續(xù)勘查工作。新公司中，中國(guó)黃金將占有60%的股權(quán)，據(jù)此計(jì)算的權(quán)益黃金儲(chǔ)量為97.2噸。

　　值得注意的是，參與此次陽(yáng)山金礦采礦權(quán)招標(biāo)的5家企業(yè)均為內(nèi)資企業(yè)。天相投資顧問公司一位不愿透露姓名的分析師表示，有了之前外資控股中國(guó)三大金礦，轉(zhuǎn)讓“得不償失”的前車之鑒，國(guó)家相關(guān)部門正在就外資進(jìn)入重要金屬領(lǐng)域進(jìn)行嚴(yán)格限制，以免重蹈覆轍。

　　6月25日，受勘探方武警黃金部隊(duì)委托，中招國(guó)際招標(biāo)公司在北京舉行了陽(yáng)山金礦安壩里南段探礦權(quán)招標(biāo)轉(zhuǎn)讓開標(biāo)儀式。

　　6月27日，北京開標(biāo)儀式僅僅兩天后，路透社就率先報(bào)道了中金集團(tuán)中標(biāo)的消息。

　　不過，在《投資者報(bào)》向中金集團(tuán)本次競(jìng)標(biāo)的最大對(duì)手紫金礦業(yè)求證中金集團(tuán)中標(biāo)消息的真?zhèn)螘r(shí)，紫金礦業(yè)的回應(yīng)是：目前這些媒體報(bào)道的都是假新聞，在發(fā)改委未正式公布招標(biāo)結(jié)果之前，一切都還處于未定狀態(tài)。

　　紫金礦業(yè)的反應(yīng)，不知是否意味著在招標(biāo)結(jié)果公布前，這其中還存在著某些未知的變數(shù)。不過，據(jù)消息人士透露，紫金礦業(yè)的出標(biāo)價(jià)是10.6億元，而中國(guó)黃金集團(tuán)的出價(jià)是21.8億元，紫金礦業(yè)與中金集團(tuán)的報(bào)價(jià)相差足足有一倍多，不能中標(biāo)也是情理之中的事。

　　“21.8億是個(gè)天價(jià)�！苯邮堋锻顿Y者報(bào)》采訪的一位天相投資分析師判斷，“以如此高的價(jià)格拿下陽(yáng)山金礦的采礦權(quán)，中金集團(tuán)的目標(biāo)不可能僅僅是本次招標(biāo)的162噸采礦權(quán)。”

　　“拿下本次的招標(biāo)，同時(shí)還意味著中金集團(tuán)在陽(yáng)山金礦今后的爭(zhēng)奪戰(zhàn)中占據(jù)了先機(jī)。近水樓臺(tái)的優(yōu)勢(shì)還是很明顯的�！睆V發(fā)證券分析師唐勇對(duì)《投資者報(bào)》如此解釋。

　　盡管中金集團(tuán)中標(biāo)陽(yáng)山金礦采礦權(quán)的消息已經(jīng)被多家媒體確認(rèn)，但股市上與傳言相關(guān)的幾只黃金股，包括中金黃金，近日都一如既往地平靜。面對(duì)足以改變今后國(guó)內(nèi)黃金市場(chǎng)格局的陽(yáng)山金礦探礦權(quán)的歸屬，這樣的平靜似乎有些反常。

　　市場(chǎng)為何反應(yīng)冷淡？廣發(fā)證券分析師黃勇認(rèn)為，“由于中標(biāo)的只是中金黃金的母公司，并沒有與中金黃金直接相關(guān)；并且，這部分黃金儲(chǔ)量正式注入上市公司需要幾年的時(shí)間，因而沒有被看作當(dāng)期利好�！�

　　“中國(guó)黃金龍頭”易主

　　目前，A股黃金類主要上市公司有中金黃金、山東黃金和紫金礦業(yè)3家。截至2007年末，中金黃金的黃金儲(chǔ)量為292.44噸，而它的兩大競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手，山東黃金的儲(chǔ)量為157噸，紫金礦業(yè)的黃金儲(chǔ)量則達(dá)到了638噸，是絕對(duì)的老大。

　　但是，根據(jù)中金黃金與控股股東中金集團(tuán)簽署的《后續(xù)資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓框架協(xié)議》，中金集團(tuán)及旗下子公司所屬的8家一類和5家二類金礦企業(yè)將通過定向增發(fā)注入到上市公司，預(yù)計(jì)該金礦將新增中金黃金的黃金資源儲(chǔ)量約300噸。如果陽(yáng)山金礦在完成建設(shè)周期后能注入上市公司，加上目前保有的292.44噸黃金儲(chǔ)量，中金黃金的黃金儲(chǔ)量將達(dá)到近690噸，從而超過紫金礦業(yè)，成為中國(guó)最大的黃金公司(見圖2)。

　　盡管對(duì)中金黃金來(lái)說，中金集團(tuán)中標(biāo)陽(yáng)山礦業(yè)162噸探礦權(quán)僅是一項(xiàng)預(yù)期利好。

　　但是，一方面，中金集團(tuán)未來(lái)很有可能會(huì)把陽(yáng)山金礦相關(guān)資產(chǎn)注入到上市公司；另一方面，山東黃金和紫金礦業(yè)沒有中標(biāo)意味著兩大競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手力量未獲增強(qiáng)。因此，中金集團(tuán)中標(biāo)陽(yáng)山金礦將大大增強(qiáng)中金黃金在金礦產(chǎn)業(yè)中的潛在競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。

　　3家金礦公司中，盡管紫金礦業(yè)黃金儲(chǔ)量最高，但金礦品位最低，僅為1.1克/噸，品位最高的是中金黃金，達(dá)到了4.2克/噸。

　　金礦品位，代表著單位質(zhì)量的金礦石所含黃金的質(zhì)量。與低品位金礦相比，高品位的金礦在開采成本上具有明顯的優(yōu)勢(shì)。由于黃金價(jià)格的標(biāo)準(zhǔn)化，因此，對(duì)于單位儲(chǔ)量的黃金，金礦品位更高意味著公司可以獲得更高的銷售毛利率。在同等銷售規(guī)模的情況下，高品位將能獲得更多的利潤(rùn)和現(xiàn)金流，作為公司估值首要指標(biāo)的自由現(xiàn)金流也將隨之提高。

　　因此，作為黃金上市公司來(lái)說，在同等的黃金儲(chǔ)量下，高品位意味著公司將獲得更高的收益，公司價(jià)值也將隨之提升。

　　紫金礦業(yè)在招股說明書中聲稱，公司是國(guó)內(nèi)黃金行業(yè)生產(chǎn)成本最低的生產(chǎn)商。但實(shí)際上，紫金礦業(yè)旗下黃金儲(chǔ)量最多的三大金礦，紫金山金銅礦、塔吉克斯坦Jilau金礦和曙光金銅礦的金礦石品位都很低，分別為0.51克/噸、0.92克/噸和0.57克/噸。而山東黃金的金礦石品位也達(dá)到了4克/噸，但黃金儲(chǔ)量遠(yuǎn)低于中金黃金。

　　因此，一旦中金集團(tuán)完成對(duì)上市公司——中金黃金的資產(chǎn)注入，公司將有可能超越紫金礦業(yè)，成為國(guó)內(nèi)黃金儲(chǔ)量最大、品位最高、估值最高的黃金行業(yè)龍頭。同時(shí)，結(jié)合前文分析師所說，中金在陽(yáng)山金礦剩余采礦權(quán)的爭(zhēng)奪中占有優(yōu)勢(shì)，如果能夠拿下陽(yáng)山金礦全部采礦權(quán)，中金黃金老大的位置將更加穩(wěn)固。

　　不過，紫金礦業(yè)第二大股東新華都集團(tuán)的總裁兼CEO唐駿接受《投資者報(bào)》采訪時(shí)認(rèn)為，中金黃金對(duì)旗下的紫金礦業(yè)尚形不成強(qiáng)烈沖擊，“可以非常確定地說，紫金的行業(yè)龍頭地位不會(huì)受到威脅。和紫金相比，中金黃金無(wú)論是從儲(chǔ)藏量還是可開采能力，各方面都是有很大差距的�！�

　　關(guān)于中金集團(tuán)高價(jià)購(gòu)買陽(yáng)山金礦探礦權(quán)的問題，唐駿提示，“資源類的投資還是要看價(jià)格，價(jià)格過高，買了不但不賺錢，還有可能虧錢。資源類投資一定要謹(jǐn)慎。”

　　中金黃金每股估值增17元

　　最終將注入上市公司的利好消息讓股民很是期待，那么，陽(yáng)山金礦安壩里南段162噸儲(chǔ)量可以讓中金黃金這塊閃閃發(fā)亮的“真金”增加幾許成色呢？

　　由于此次中標(biāo)的是中金黃金的控股股東中金集團(tuán)，中金黃金并不會(huì)從中直接受益。但從長(zhǎng)期來(lái)看，中金集團(tuán)最終將會(huì)整體上市，該部分采礦權(quán)注入上市公司也是遲早的事。一般來(lái)講，礦山至少需要3-5年的建設(shè)周期，然后才能通過定向增發(fā)等方式進(jìn)入上市公司。

　　2007年中金黃金實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入112.5億元，凈利潤(rùn)卻僅有4.18億元，銷售毛利率為 8.36%，略高于山東黃金，但與紫金礦業(yè)39.44%的毛利率相比遜色不少。

　　對(duì)黃金公司來(lái)說，獲利能力最強(qiáng)的業(yè)務(wù)是采礦，即對(duì)自有金礦的開采和生產(chǎn)。一般情況下，礦產(chǎn)金的銷售毛利率能達(dá)到60%以上，如中金黃金2007年該業(yè)務(wù)的毛利率為60.17%，紫金礦業(yè)則達(dá)到了69.11%；而獲利能力最弱的業(yè)務(wù)則是冶煉金，該業(yè)務(wù)的金礦來(lái)源為外購(gòu)，利潤(rùn)主要來(lái)自冶煉收入，金礦外購(gòu)成本的上升導(dǎo)致該業(yè)務(wù)毛利率很低。2007年中金黃金該業(yè)務(wù)毛利率為1.46%，紫金礦業(yè)則僅為0.24%。

　　因此，中金黃金毛利率遠(yuǎn)低于紫金礦業(yè)的原因在于自采金礦業(yè)務(wù)的收入占比過低。2007年，中金黃金采礦業(yè)務(wù)收入占黃金業(yè)務(wù)總收入比例僅為11%，而紫金礦業(yè)這一比例達(dá)到了48.22%(見圖3)。

　　中金黃金之所以金礦自采加工業(yè)務(wù)比例較小，原因在于目前公司的黃金儲(chǔ)量較少，2007年末可直接開采生產(chǎn)的黃金儲(chǔ)量?jī)H為77.3噸，與紫金礦業(yè)相去甚遠(yuǎn)。

　　在此情況下，中金黃金不得不與控股股東中金集團(tuán)發(fā)生大規(guī)模關(guān)聯(lián)方交易，即上市公司黃金生產(chǎn)所用的原料除部分自產(chǎn)金礦外，大部分從中金集團(tuán)及其子公司大量采購(gòu)合質(zhì)金和金精礦，中金集團(tuán)享有了大部分利潤(rùn)，中金黃金只獲取了毛利率很低的冶煉利潤(rùn)。

　　隨著與中金集團(tuán)簽署的《后續(xù)資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓框架協(xié)議》的落實(shí)，13家金礦公司資產(chǎn)的注入以及陽(yáng)山金礦的注入預(yù)期，將大幅提高中金黃金采礦業(yè)務(wù)的收入比例，從而提高黃金業(yè)務(wù)的整體毛利率，對(duì)公司盈利的快速增長(zhǎng)有著重要推動(dòng)作用。

　　目前，與其他兩家黃金上市公司相比，中金黃金具有明顯的估值優(yōu)勢(shì)。按照保有黃金儲(chǔ)量計(jì)算的單位儲(chǔ)量市值，中金黃金為10.5億元/噸，在3家公司中最低；山東黃金為13.5億元/噸；紫金礦業(yè)最高，達(dá)到17.9億元/噸。

　　如前所述，中金黃金金礦平均品位達(dá)到4.2克/噸，在3家公司中最高。因此，中金黃金單位黃金儲(chǔ)量的獲利能力更強(qiáng)，在3家黃金上市中，中金黃金目前的市值存在較為明顯的低估。

　　《投資者報(bào)》數(shù)據(jù)研究部對(duì)中金黃金按照國(guó)際礦業(yè)公司慣用的儲(chǔ)量估值法進(jìn)行估值，如果中金集團(tuán)將目前已獲得的陽(yáng)山金礦相關(guān)金礦采礦權(quán)注入上市公司，中金黃金的總市值將相應(yīng)提高62.51億元，A股合理估值也相應(yīng)地由目前的52.34元提高至69.74元。