從當(dāng)前經(jīng)濟(jì)困境看全球貨幣政策異化

　　自凱恩斯革命以來(lái)，貨幣政策被賦予了越來(lái)越大的使命，但這些額外的政策目標(biāo)，不僅難以有效實(shí)現(xiàn)，而且可能削弱貨幣政策原有的功效。因此，貨幣政策救贖全球經(jīng)濟(jì)的歷史難以重演，寬松貨幣政策V2.0的效果可能弱于預(yù)期，全球經(jīng)濟(jì)降溫的持續(xù)性不容忽視。
 
　　雖然大部分人都明白“不會(huì)兩次踏進(jìn)同一條河流”的哲理；但世人們總是容易篤信某種永恒，比如愛情，比如降息。伴隨著下半年債務(wù)危機(jī)的急劇惡化，2008年的恐慌在悄然復(fù)制，而全球?qū)捤韶泿臯2.0時(shí)代的到來(lái)則讓市場(chǎng)不由自主地產(chǎn)生了成功復(fù)制全球?qū)捤韶泿耪�策V1.0的聯(lián)想。在不久前的過去，全球?qū)捤韶泿耪�策V1.0挽狂瀾于既倒，將市場(chǎng)從百年難遇的次貸危機(jī)中生生拽離。
 
　　毫無(wú)疑問，危機(jī)令人厭惡，股市蕭條則更讓人忍無(wú)可忍，對(duì)政策救贖充滿期盼實(shí)屬情有可原。然而，貨幣政策的成功能否復(fù)制，卻并不取決于人們的愿望。直白地說(shuō)，沒有簡(jiǎn)單復(fù)制的危機(jī)，更沒有必然能挽救經(jīng)濟(jì)頹勢(shì)的寬松貨幣。
 
　　人們?cè)敢庀嘈庞篮�，歷史卻從不簡(jiǎn)單重復(fù)。愛情不是永恒的，因?yàn)槊總�(gè)人都在改變；政策救贖不是永恒的，因?yàn)檎�策本身在改變。如果說(shuō)，三四年前，次貸危機(jī)后的寬松政策V1.0是原旨的，那么，2012年歐債危機(jī)后的寬松政策V2.0則是異化的。這種異化，是貨幣政策目標(biāo)在危機(jī)接危機(jī)背景下的突破傳統(tǒng)和內(nèi)涵擴(kuò)大。
 
　　在美國(guó)，貨幣政策異化表現(xiàn)為政策目標(biāo)的“被動(dòng)擴(kuò)大”。如果稍加留意，就不難發(fā)現(xiàn)，今年市場(chǎng)人士和新聞媒體幾乎在反復(fù)詢問和討論一個(gè)問題：QE3會(huì)不會(huì)推出？美國(guó)每個(gè)高頻經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)發(fā)布后，歐洲每有風(fēng)吹草動(dòng)之后，甚至中國(guó)每次股市刷新低點(diǎn)紀(jì)錄后，市場(chǎng)總是會(huì)機(jī)械地加重對(duì)美國(guó)貨幣政策發(fā)力的憧憬。從美國(guó)的角度看，美聯(lián)儲(chǔ)的政策視線可能從沒有過實(shí)質(zhì)意義上的外移，美國(guó)的物價(jià)穩(wěn)定和經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)始終是伯南克政策菜單上僅有目標(biāo)；但從全球的角度看，對(duì)美聯(lián)儲(chǔ)的關(guān)注視線卻大大超出了美國(guó)本土的范圍。某種意義上說(shuō)，由于美聯(lián)儲(chǔ)在拯救次貸危機(jī)中的領(lǐng)頭羊表現(xiàn)，美國(guó)貨幣政策被市場(chǎng)被動(dòng)賦予了“維持全球經(jīng)濟(jì)信心”的額外目標(biāo)。但這種被動(dòng)擴(kuò)大的政策目標(biāo)，卻難以有效實(shí)現(xiàn)：一方面，美聯(lián)儲(chǔ)是美國(guó)的央行，伴隨著金融危機(jī)震心從美國(guó)向歐洲的轉(zhuǎn)移，美聯(lián)儲(chǔ)在貨幣政策上發(fā)力領(lǐng)跑的主動(dòng)性明顯降低；另一方面，QE3是美國(guó)的QE3，鑒于美國(guó)第二季度1.5%的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率超出市場(chǎng)預(yù)期，且美聯(lián)儲(chǔ)在今年整體表現(xiàn)出相對(duì)強(qiáng)勢(shì)，成本高昂的QE3對(duì)于美國(guó)而言并非必要。值得注意的是，政策目標(biāo)的被動(dòng)擴(kuò)大，本質(zhì)上反映出二次危機(jī)背景下全球救助政策的透支和無(wú)力，以及美國(guó)經(jīng)濟(jì)金融地位的悄然上升和國(guó)際貨幣體系多元化的潛在逆流，而所有這些，都構(gòu)成了未來(lái)全球經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的新風(fēng)險(xiǎn)。
 
　　在歐洲，貨幣政策異化表現(xiàn)為政策目標(biāo)的“主動(dòng)擴(kuò)大”。作為全球最富獨(dú)立性盛名的央行，歐洲央行一向被寄予通脹殺手的厚望。但在歐債危機(jī)幾番反復(fù)、不斷升級(jí)、漸趨失控的背景下，歐洲央行不僅將基準(zhǔn)利率降至歷史低位，表現(xiàn)出對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)目標(biāo)的高度偏愛，還進(jìn)一步將政策目標(biāo)主動(dòng)擴(kuò)大至“維持貨幣一體化的穩(wěn)定”，德拉吉毫不諱言“將竭盡全力、誓保歐元”。雖然從可用貨幣政策工具看，歐洲央行比美聯(lián)儲(chǔ)更有牌可出，但貨幣政策能否發(fā)揮穩(wěn)定統(tǒng)一貨幣區(qū)內(nèi)在秩序的效應(yīng)，還存在很大疑問：一方面，此舉頗有頭痛醫(yī)腳的意味，歐元區(qū)的穩(wěn)定更需要財(cái)政一體化的推進(jìn)和財(cái)政鞏固的實(shí)質(zhì)進(jìn)展；另一方面，此舉也有黔驢技窮的意味，德拉吉的言論就像是亮劍，具體如何出劍還未見端倪。更值得注意的是，歐洲央行政策目標(biāo)的主動(dòng)擴(kuò)大，從一個(gè)側(cè)面反映出歐洲局勢(shì)在超常規(guī)演化，這暗示著危機(jī)的持續(xù)性和經(jīng)濟(jì)頹勢(shì)的長(zhǎng)期性可能會(huì)超出市場(chǎng)預(yù)期。
 
　　對(duì)于以中國(guó)為代表的部分新興市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體而言，貨幣政策異化表現(xiàn)為政策目標(biāo)的“潛在擴(kuò)大”。從去年下半年起，全球新興市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)驟然失速。起初，市場(chǎng)更愿意相信這是危機(jī)沖擊下的短期陣痛，但隨著經(jīng)濟(jì)形勢(shì)在宏、微觀層次上的同步惡化，越來(lái)越多人懷疑，這也許是高速起飛階段終結(jié)的長(zhǎng)期表征。如此背景之下，部分新興市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體姍姍來(lái)遲的寬松貨幣政策被潛在賦予了“調(diào)整經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)、促進(jìn)長(zhǎng)期發(fā)展”的政策目標(biāo)。但這種潛在擴(kuò)大的政策目標(biāo)能否實(shí)現(xiàn)，還存在一定變數(shù)：其一，從危機(jī)升級(jí)階段投資貢獻(xiàn)度的提高來(lái)看，減速并非與調(diào)結(jié)構(gòu)并行而至；其二，貨幣政策在調(diào)結(jié)構(gòu)上的有效性值得推敲，例如不對(duì)稱降息和利率市場(chǎng)化的推進(jìn)，理論上能降低中小企業(yè)融資成本，促進(jìn)利益再分配從金融機(jī)構(gòu)向?qū)嶓w經(jīng)濟(jì)的轉(zhuǎn)移，但從微觀反應(yīng)看，貨幣政策的變化大幅增強(qiáng)了大型企業(yè)集團(tuán)，特別是擁有財(cái)務(wù)公司這類內(nèi)部“準(zhǔn)金融機(jī)構(gòu)”的企業(yè)航母的議價(jià)能力，而在利潤(rùn)增幅下降、市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)激烈的背景下，金融機(jī)構(gòu)的微觀組織反而可能將更多精力投入到服務(wù)大客戶上，相對(duì)減弱對(duì)中小企業(yè)的金融支持和服務(wù)，這與調(diào)結(jié)構(gòu)的初衷背道而馳。
 
　　值得深思的是，部分新興市場(chǎng)體政策目標(biāo)的潛在擴(kuò)大，間接反映出高增長(zhǎng)極限階段的到來(lái)正給新興市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體帶來(lái)前所未有的挑戰(zhàn)，而新興經(jīng)濟(jì)體的政策層還尚未找到應(yīng)對(duì)這些挑戰(zhàn)的效果互補(bǔ)、行之有效的一整套政策搭配。
 
　　從局部上升到整體，對(duì)于全球而言，貨幣政策異化則表現(xiàn)為對(duì)傳統(tǒng)理論的實(shí)踐突破。自凱恩斯革命以來(lái)，貨幣政策被賦予了越來(lái)越大的使命，而這種趨勢(shì)在2007年、2012年的兩次危機(jī)中發(fā)展到了極致，不同經(jīng)濟(jì)體的貨幣政策均被賦予了更多的政策目標(biāo)。但實(shí)質(zhì)分析，這些額外的政策目標(biāo)，不僅難以通過貨幣政策有效實(shí)現(xiàn)，而且可能削弱貨幣政策原有的政策功效�？傊�，沒有永恒的政策救贖。貨幣政策救贖全球經(jīng)濟(jì)的歷史難以重演，寬松貨幣政策V2.0的效果可能將弱于預(yù)期，全球經(jīng)濟(jì)降溫也許并不會(huì)如2009年那般劇烈，但持續(xù)性不容忽視。