QE3引發(fā)資本流入潮

　　進入10月以來，人民幣兌美元中間價(官方匯率 )明顯升值。而現(xiàn)匯市場的收盤價創(chuàng)出2005年匯改以來的新高。從人民幣的現(xiàn)匯市場走勢來看，是美國第三輪量化寬松(QE3)觸發(fā)了人民幣近期的升值壓力。在QE3推出的同時，市場就越過了分水嶺，匯率收盤價相對中間價呈現(xiàn)越來越明顯的升值幅度，并持續(xù)處在央行所設定的1%波動幅度的邊緣。在市場表現(xiàn)出強烈的人民幣升值壓力后，央行被迫在10月份也調(diào)升了人民幣匯率的中間價，讓官方匯率也對美元升值。
　　
　　在QE3催化劑背后，推升人民幣兌美元匯率的更基本力量是過去一個季度美元的貶值。由于人民幣事實上釘住美元，所以美元匯率的變化會直接帶來人民幣對一籃子貨幣匯率的變化。而從今年年中以來，主要由于歐債危機緊張狀況的降低，以及美聯(lián)儲的寬松貨幣政策，表征美元匯率總水平的美元指數(shù)明顯走低。受此影響，同期人民幣對一籃子貨幣的加權名義有效匯率(NEER)貶值近5%。在明顯貶值之后，人民幣表現(xiàn)出一定的升值壓力(包括對美元)并不奇怪。
　　
　　值得注意的是，在現(xiàn)匯市場上表現(xiàn)出越來越強的人民幣對美元升值壓力的同時，遠期市場中仍然存在不小的人民幣貶值預期。尤其是在岸(On-shore)的SWAP(貨幣互換)市場中，1年期人民幣兌美元的貶值預期在近期還擴大到2%以上�，F(xiàn)匯與遠期市場走勢之間的這種差異表明，目前市場仍然相信近期的升值壓力只是暫時現(xiàn)象。過去兩年的歷史經(jīng)驗顯示，人民幣現(xiàn)貨市場往往領先離岸(Off-shore)的NDF(人民幣不可交割遠期)市場。在岸的SWAP市場則往往反應最為滯后。從這個角度上說，如果現(xiàn)匯市場的人民幣升值壓力持續(xù)下去，將會說服更多的投資者接受人民幣升值的現(xiàn)實，從而帶動遠期市場中人民幣匯率的升值。
　　
　　站在國內(nèi)投資者的角度，對人民幣匯率的關注更多放在匯率變化所對應的跨境資本流動之上。因為后者與國內(nèi)流動性及資本市場的關系更為直接。
　　
　　考慮到QE3推出之后現(xiàn)匯市場上明顯的人民幣買入壓力，至少在短期內(nèi)，外匯占款的發(fā)放會明顯增加。今年9月外匯占款增量已經(jīng)達到了1307億人民幣，是今年僅次于1月份的全年第二高。相信10月的外匯占款發(fā)放會在這個基礎上進一步增加。
　　
　　如果將視線放得更長一些，目前還不能說外匯流入的高潮已經(jīng)到來了。
　　
　　第一，外匯遠期市場的走勢表明還有相當數(shù)量的投資者認為近期的升值只是暫時的。歷史的經(jīng)驗看，這些投資者的觀點未來會逐步向現(xiàn)匯市場的走勢趨同。隨著更多投資者對人民幣升值態(tài)勢的認同，外匯流入的規(guī)模還有可能增加。
　　
　　第二，歷史的經(jīng)驗看，現(xiàn)在的外匯占款發(fā)放處于偏低的異常狀態(tài)。我們用外匯占款及商業(yè)銀行外匯存款增長的數(shù)據(jù) ，用殘差法估算了我國“熱錢”的流入狀況“熱錢”是我國外匯占款和外匯存款增加部分中，不能為貿(mào)易順差和外商直接投資所解釋的部分。過去幾年，我國的“熱錢”流入與國際金融市場的緊張狀況呈現(xiàn)出了幾乎完美的負相關關系表征國際金融緊張狀況的標普500波動率指數(shù)(VIX指數(shù))越高，我國的“熱錢”流入就越少，甚至還會流出。但今年一季度之后，這種相關關系不再成立。一方面，VIX指數(shù)已經(jīng)回到了非常正常的低位，但同時我國仍然有“熱錢”的流出。目前，我們?nèi)詢A向于將這種背離理解為國內(nèi)經(jīng)濟“硬著陸”風險加大背景下的異常狀態(tài)。隨著國內(nèi)經(jīng)濟企穩(wěn)跡象的日益明顯，從異常向常態(tài)的回歸會帶來更多的“熱錢”流入，以及更多的外匯占款發(fā)放。
　　
　　對國內(nèi)投資者來說，我們以上分析的最主要結(jié)論就是外匯占款在近期會明顯增加，并且增長的高潮可能還在后面。面對這樣的背景，人民銀行在年內(nèi)下調(diào)存準的概率已經(jīng)微乎其微。而資本的大量流入很有可能會對房價形成向上的推力，令房地產(chǎn)調(diào)控的壓力持續(xù)存在。投資者可以通過對人民幣現(xiàn)匯市場的走勢來實時跟蹤資本流動的動向。