美國經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)好不足喜 消費(fèi)主引擎不容樂觀

　　好還是壞，這始終是一個(gè)問題。這個(gè)問題的復(fù)雜之處恰在于，好壞既是主觀感受，又是客觀標(biāo)準(zhǔn)。
　　
　　就經(jīng)濟(jì)指標(biāo)而言，主觀上覺得好，可能并不是真的好，因?yàn)�，很多時(shí)候主觀判斷的基準(zhǔn)早就常態(tài)化地偏離了客觀事實(shí)。2014年7月底，美國公布了最新核心數(shù)據(jù)，第二季度，美國實(shí)際GDP季環(huán)比增長(zhǎng)年率初值為4%，不僅大幅高于第一季度的-2.1%，還高于預(yù)期的3%，甚至還高于1947年至今3.27%的歷史均值�？瓷先ズ芎茫�但筆者以為，從最新數(shù)據(jù)本身、美國經(jīng)濟(jì)全局和對(duì)中國經(jīng)濟(jì)的外溢性影響三個(gè)維度看這4%，都好不足喜。
　　
　　消費(fèi)主引擎不容樂觀
　　
　　從最新數(shù)據(jù)本身看，好不足喜的原因有四：
　　
　　第一，季環(huán)比增長(zhǎng)年率本身就有放大好壞感覺的數(shù)據(jù)特征。市場(chǎng)和媒體熱議的美國季度經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)數(shù)據(jù)一般是指實(shí)際GDP季環(huán)比增長(zhǎng)年率，一方面，由于是環(huán)比，所以基數(shù)影響較大，增長(zhǎng)4%并不是現(xiàn)在有多好，而是基數(shù)實(shí)在太差，恰如筆者在7月1日本專欄《美國經(jīng)濟(jì)：假衰退有真威脅》里強(qiáng)調(diào)的，第一季度表現(xiàn)越是弱于預(yù)期，美國經(jīng)濟(jì)第二季度數(shù)據(jù)就越是會(huì)強(qiáng)于預(yù)期。另一方面，由于轉(zhuǎn)化成了年率，所以數(shù)據(jù)取值的感官效應(yīng)會(huì)加大，第二季度，未年率化的美國經(jīng)濟(jì)環(huán)比增長(zhǎng)率是0.98%，預(yù)期是0.74%(以3%的年率預(yù)期數(shù)據(jù)計(jì)算得到)，同樣的事實(shí)，換個(gè)表達(dá)方式感覺立刻有巨大差異。
　　
　　第二，初次估算數(shù)據(jù)存在未來被下調(diào)的可能。7月底公布的第二季度美國經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率是初次估算數(shù)據(jù)，未來還將經(jīng)過幾次調(diào)整和修正，對(duì)比初次估算數(shù)據(jù)和調(diào)整后終值可以發(fā)現(xiàn)：一方面，長(zhǎng)期來看，初次估算存在高估傾向，1996年至今，美國經(jīng)濟(jì)季環(huán)比增長(zhǎng)年率的初次估算值比終值季均高0.154個(gè)百分點(diǎn)；另一方面，短期來看，高估傾向更為明顯，2014年第一季度，初次估算的美國經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率比終值高了2.2個(gè)百分點(diǎn)，高估幅度為近3年最高，并一改此前11個(gè)季度初次估算連續(xù)低估的態(tài)勢(shì)，考慮到無論是高估還是低估一般都具有持續(xù)性，所以2014年第二季度的增長(zhǎng)率初值未來有較大的下調(diào)可能性。
　　
　　第三，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)波動(dòng)因子的表現(xiàn)令人擔(dān)憂。美國經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)三大波動(dòng)因子是庫存、凈出口和政府支出，1947年至今，美國經(jīng)濟(jì)季度增長(zhǎng)率均值為3.27%，三者對(duì)增長(zhǎng)的平均貢獻(xiàn)分別為0.09、-0.1和0.58個(gè)百分點(diǎn)。從最近幾個(gè)季度經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)貢獻(xiàn)分解看：庫存波動(dòng)劇烈，導(dǎo)致增長(zhǎng)數(shù)據(jù)大起大落，難以被市場(chǎng)理性預(yù)期所把握，2014年第一季度庫存變化造成了1.16個(gè)百分點(diǎn)的增長(zhǎng)拖累，第二季度卻又帶來了1.66個(gè)百分點(diǎn)的增長(zhǎng)貢獻(xiàn)，起伏太大。凈出口則正在形成持續(xù)的、大幅的負(fù)面沖擊，2014年前兩個(gè)季度，凈出口就分別造成了1.66和0.61個(gè)百分點(diǎn)的增長(zhǎng)拖累。政府支出表現(xiàn)也極為慘淡，截至2014年第二季度，政府支出的增長(zhǎng)貢獻(xiàn)連續(xù)17個(gè)季度弱于歷史平均水平。綜合而言，本應(yīng)被視作噪音的波動(dòng)因子，要么波幅放大影響了增長(zhǎng)主音，要么造成了難以被忽視的可持續(xù)拖累，這使得第二季度的4%驟顯黯淡。
　　
　　第四，增長(zhǎng)主引擎表現(xiàn)不容樂觀。決定美國經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇強(qiáng)度和可持續(xù)性的關(guān)鍵是消費(fèi)主引擎。第二季度，筆者測(cè)算的美國經(jīng)濟(jì)內(nèi)生增長(zhǎng)率為2.65%，低于2.7%的歷史平均水平，主要原因就是消費(fèi)表現(xiàn)不佳。第二季度，美國實(shí)際消費(fèi)季環(huán)比增長(zhǎng)年率為2.5%，低于3.4%的歷史均速，消費(fèi)的增長(zhǎng)貢獻(xiàn)也僅為1.69個(gè)百分點(diǎn)，低于2.09個(gè)百分點(diǎn)的歷史平均貢獻(xiàn)。值得注意的是，從消費(fèi)結(jié)構(gòu)看，第二季度，服務(wù)消費(fèi)季環(huán)比增長(zhǎng)年率僅為0.7%，不僅低于3.5%的歷史均速，還低于1.23%的危機(jī)期間季均增速，并創(chuàng)近18個(gè)季度最低值；服務(wù)消費(fèi)的增長(zhǎng)貢獻(xiàn)也僅為0.31個(gè)百分點(diǎn)，低于1.15個(gè)百分點(diǎn)的歷史平均貢獻(xiàn)和0.57個(gè)百分點(diǎn)的危機(jī)期間季均貢獻(xiàn)。在狂放的增長(zhǎng)數(shù)據(jù)背后，消費(fèi)的整體表現(xiàn)和結(jié)構(gòu)表現(xiàn)均令人擔(dān)憂。
　　
　　美國經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇穩(wěn)定性下降
　　
　　從美國經(jīng)濟(jì)全局看，好不足喜的原因也有四：
　　
　　第一，美國經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定性驟然缺失。2012年以來，美國經(jīng)濟(jì)超預(yù)期復(fù)蘇，甚至一度處于周期性領(lǐng)跑的位置，美國經(jīng)濟(jì)的相對(duì)強(qiáng)勢(shì)不僅體現(xiàn)在較快的經(jīng)濟(jì)增速上，更表現(xiàn)為經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的內(nèi)生穩(wěn)定性(詳見2013年5月15日本欄文章《美國經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇是穩(wěn)定的》)。但2014年以來，美國經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇穩(wěn)定性大幅下降，前兩個(gè)季度，美國季度經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率的環(huán)比變化幅度分別為5.6和6.1個(gè)百分點(diǎn)，大幅高于危機(jī)期間2.7個(gè)百分點(diǎn)的季均波動(dòng)幅度，也高于2.46個(gè)百分點(diǎn)的歷史平均波動(dòng)幅度。
　　
　　第二，美國經(jīng)濟(jì)長(zhǎng)期增長(zhǎng)中樞下降。雖然7月末公布的美國季度增長(zhǎng)數(shù)據(jù)看上去很美，但稍早幾日IMF[微博]更新的年度增長(zhǎng)預(yù)期卻讓人大跌眼鏡。在7月例行更新中，IMF將2014年美國經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)預(yù)估值較4月預(yù)期大幅下調(diào)了1.1個(gè)百分點(diǎn)至1.7%。1.1個(gè)百分點(diǎn)的下調(diào)幅度和俄羅斯持平，并列所有經(jīng)濟(jì)體第一位�？紤]到俄羅斯深陷烏克蘭危機(jī)和廣受制裁的窘?jīng)r，美國經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇被IMF如此看空，表明美國經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)的問題并不是惡劣天氣等短期因素所能全然解釋的。實(shí)際上，在勞動(dòng)力市場(chǎng)改善瓶頸出現(xiàn)、收入增長(zhǎng)趨勢(shì)性放緩、勞動(dòng)生產(chǎn)率提升乏力和國際“去美國化”呼聲漸起的共同影響下，美國經(jīng)濟(jì)長(zhǎng)期增長(zhǎng)中樞的下降已成事實(shí)。
　　
　　第三，貨幣政策失慎風(fēng)險(xiǎn)悄然凸顯。危機(jī)以來，美聯(lián)儲(chǔ)的政策選擇始終是美國經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的關(guān)鍵變量，而從耶倫上臺(tái)以來，這個(gè)變量帶來的影響漸趨復(fù)雜，甚至可以初步評(píng)價(jià)為漸趨負(fù)面。結(jié)合耶倫風(fēng)格和經(jīng)濟(jì)現(xiàn)狀，美國貨幣政策有失審慎的風(fēng)險(xiǎn)在放大。一方面，美國經(jīng)濟(jì)的波動(dòng)性在加大，這意味著經(jīng)濟(jì)預(yù)測(cè)的可*性大幅下降，而耶倫倚重情景預(yù)測(cè)的政策風(fēng)格顯然是不合時(shí)宜的；另一方面，政策刺激的增長(zhǎng)效應(yīng)明顯削弱，政府支出的增長(zhǎng)貢獻(xiàn)連續(xù)低于歷史平均水平，但耶倫依舊將增長(zhǎng)和就業(yè)放在核心位置，并表現(xiàn)出對(duì)通脹的不在意，這顯然與政策效應(yīng)的結(jié)構(gòu)演化不相適應(yīng)。
　　
　　第四，內(nèi)生金融抑制的威脅不斷加大。在連續(xù)兩年超預(yù)期復(fù)蘇之后，美國經(jīng)濟(jì)實(shí)際上走到了一個(gè)尷尬的節(jié)點(diǎn)，金融抑制正逐漸成為經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的內(nèi)生趨勢(shì)，這使得經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)天然就有了天花板。目前的狀態(tài)就是，美國經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇一旦加速，那么，市場(chǎng)就會(huì)對(duì)利率上升形成強(qiáng)烈預(yù)期，房市和股市就會(huì)隨之受到打擊，前者導(dǎo)致投資放緩，后者導(dǎo)致財(cái)富效應(yīng)下降，兩者都會(huì)對(duì)增長(zhǎng)形成抑制。實(shí)際上，第二季度4%的增長(zhǎng)率公布后，這種內(nèi)生金融抑制立刻就顯現(xiàn)出來，美國國債收益率上行，股市突然大跌，道瓊斯(16569.28, 75.91, 0.46%)指數(shù)今年漲幅被一舉抹平，恐慌指數(shù)驟然上升。也就是說，現(xiàn)在好的增長(zhǎng)反而加重了對(duì)未來增長(zhǎng)受抑制的擔(dān)憂，好不足喜。
　　
　　對(duì)中國經(jīng)濟(jì)正面激勵(lì)有限
　　
　　從對(duì)中國經(jīng)濟(jì)的外溢性影響看，美國經(jīng)濟(jì)短期數(shù)據(jù)超預(yù)期反彈同樣好不足喜，原因還是有四：
　　
　　第一，美國經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)數(shù)據(jù)超預(yù)期反彈和利率上升預(yù)期增強(qiáng)共同導(dǎo)致美元中期強(qiáng)勢(shì)，而考慮到人民幣對(duì)一籃子貨幣的有效匯率與美元強(qiáng)弱息息相關(guān)，這將帶來人民幣有效匯率超預(yù)期上升的壓力。
　　
　　第二，美國經(jīng)濟(jì)短期走強(qiáng)伴隨著長(zhǎng)期增長(zhǎng)中樞下降，美國政策內(nèi)視性勢(shì)必加大，將給中國經(jīng)濟(jì)穩(wěn)健增長(zhǎng)帶來挑戰(zhàn)。
　　
　　第三，美國推進(jìn)全球化的內(nèi)生激勵(lì)有所下降，中國面臨的保護(hù)主義威脅恐將上升。
　　
　　第四，有研究表明，美國經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)和中國經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的相關(guān)性已成負(fù)值，美國經(jīng)濟(jì)短期表現(xiàn)再好對(duì)中國經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的正面激勵(lì)恐怕都極為有限。