美聯(lián)儲(chǔ)政策正�；瘜⑼苿�(dòng)美元升值

　　在本文中，我們給出了2015年修正后的全球經(jīng)濟(jì)預(yù)測(cè)，并首次給出2016年預(yù)測(cè)。整體情況是全球經(jīng)濟(jì)繼續(xù)復(fù)蘇，但不平衡。盡管未來(lái)兩年全球增長(zhǎng)會(huì)有加速，但從歷史看，復(fù)蘇力道應(yīng)該低于平均水平。由此，發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體和新興經(jīng)濟(jì)體的通脹均不大可能有實(shí)質(zhì)性攀升。
　　
　　不過(guò)，全球不平衡的增長(zhǎng)將導(dǎo)致政策差異。美聯(lián)儲(chǔ)可能會(huì)從2015年中期開(kāi)始逐步推動(dòng)利率政策正�；�，而歐洲央行[微博]和日本央行應(yīng)會(huì)在我們這兩年預(yù)測(cè)期里維持非常寬松的政策。美國(guó)增長(zhǎng)更強(qiáng)及美聯(lián)儲(chǔ)政策正�；�可能會(huì)推動(dòng)美元對(duì)日元和歐元以及商品貨幣和新興市場(chǎng)貨幣進(jìn)一步升值。甚至連人民幣/美元預(yù)計(jì)在未來(lái)兩年也會(huì)溫和走軟。
　　
　　復(fù)蘇遲滯且不平衡通脹較低
　　
　　世界經(jīng)濟(jì)的顯著特點(diǎn)仍是復(fù)蘇遲滯且不平衡。與歷史相比，全球增長(zhǎng)仍令人沮喪地緩慢。與40年的平均實(shí)際增長(zhǎng)率3.8%相比，我們預(yù)計(jì)2015年和2016年全球增長(zhǎng)將從2014年的3.3%溫和加速至約3.5%，尚未完全回到長(zhǎng)期趨勢(shì)值。在仍有大量利用不足的資源存在的情況下，全球產(chǎn)品及勞動(dòng)力市場(chǎng)存在閑置產(chǎn)能預(yù)計(jì)仍是經(jīng)濟(jì)的一個(gè)重要特點(diǎn)。
　　
　　產(chǎn)能過(guò)剩意味著通脹持續(xù)處于低位。除非食品或能源市場(chǎng)發(fā)生負(fù)面供給意外，否則我們預(yù)計(jì)大多數(shù)主要經(jīng)濟(jì)體(包括發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體和發(fā)展中經(jīng)濟(jì)體)的通脹率均將處于低位，甚至日趨下滑。對(duì)于一些經(jīng)濟(jì)體，尤其在歐元區(qū)，通脹率預(yù)計(jì)僅略微高于零，存在陷入通縮的可能性。
　　
　　全球復(fù)蘇也是不平衡的。只有美國(guó)和英國(guó)是真正的內(nèi)需拉動(dòng)的復(fù)蘇。實(shí)際上除這兩國(guó)之外所有經(jīng)濟(jì)體內(nèi)需都較為疲弱，越來(lái)越依賴(lài)凈出口作為增長(zhǎng)動(dòng)力。
　　
　　更多債臺(tái)高筑的新興經(jīng)濟(jì)體以及歐元區(qū)外圍經(jīng)濟(jì)體均無(wú)法提振內(nèi)需(消費(fèi)和投資)。另外，日本今年上調(diào)消費(fèi)稅的決定仍令人質(zhì)疑，德國(guó)則不愿采取可能會(huì)削減其龐大經(jīng)常賬戶(hù)盈余(占GDP的比重超7%)的政策，這大概就是目前的“全景”了。全球經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的平衡很危險(xiǎn)地被置于美國(guó)充當(dāng)“最終購(gòu)買(mǎi)者”的能力和意愿上。
　　
　　美元全線升值
　　
　　增長(zhǎng)不平衡的一個(gè)“副產(chǎn)品”就是美元全線升值。美國(guó)目前在引領(lǐng)全球經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇，再加上美國(guó)與世界其他地區(qū)之間的貨幣政策差異，會(huì)扶持美元進(jìn)一步上漲。大多數(shù)大宗商品市場(chǎng)的“超級(jí)周期”終結(jié)，以及與此相伴的大宗商品生產(chǎn)國(guó)貿(mào)易收支發(fā)生逆轉(zhuǎn)要求其實(shí)際匯率下跌。即便連土耳其、韓國(guó)或印度這樣不出產(chǎn)大宗商品的新興經(jīng)濟(jì)體都可能樂(lè)見(jiàn)其本幣走軟以幫助出口復(fù)蘇。我們預(yù)計(jì)美元的全線漲勢(shì)甚至?xí)�延伸�?a href=http://techconroadsolutions.com/fx/>美元/人民幣，人民幣/美元預(yù)計(jì)會(huì)溫和走軟(盡管從貿(mào)易加權(quán)角度看人民幣繼續(xù)升值)，為近期歷史首見(jiàn)。
　　
　　簡(jiǎn)言之，美元上漲的范圍之廣引人注意。但美元走強(qiáng)、美國(guó)愿意進(jìn)口全球過(guò)剩產(chǎn)出貌似是全球復(fù)蘇的必要條件。如果美國(guó)不吸收全球的過(guò)剩產(chǎn)出，而且其他地區(qū)不采取政策拉動(dòng)內(nèi)需，那么最終全球經(jīng)濟(jì)將停滯。因此，美國(guó)經(jīng)濟(jì)之所以特殊不在于其增長(zhǎng)穩(wěn)健，而在于其擴(kuò)張是獨(dú)有的。
　　
　　因此美元走強(qiáng)是投資者所樂(lè)見(jiàn)的，但也不是無(wú)代價(jià)的。這些代價(jià)可能會(huì)埋下未來(lái)發(fā)生“錯(cuò)位”的“隱患”。例如，美元的強(qiáng)勢(shì)可能會(huì)加大大宗商品價(jià)格承受的下行壓力，對(duì)于材料及能源生產(chǎn)國(guó)和企業(yè)而言，無(wú)疑雪上加霜，可能導(dǎo)致信貸問(wèn)題。美元走強(qiáng)可能給全球貿(mào)易體系帶來(lái)新壓力，或危及我們迫切需要的貿(mào)易自由化舉措。
　　
　　話雖如此，美元走強(qiáng)可能有一個(gè)重要的好處。美元走強(qiáng)、大宗商品價(jià)格走弱應(yīng)有助于限制美國(guó)剛剛出現(xiàn)的通脹壓力，使得美聯(lián)儲(chǔ)能夠繼續(xù)逐步實(shí)現(xiàn)貨幣政策的正�；�。鑒于全球經(jīng)濟(jì)及金融市場(chǎng)的脆弱性，美聯(lián)儲(chǔ)逐步調(diào)整政策應(yīng)該是市場(chǎng)所樂(lè)見(jiàn)的結(jié)果。
　　
　　低利率
　　
　　我們預(yù)計(jì)，未來(lái)兩年隨著美國(guó)的就業(yè)更充分、增長(zhǎng)回到趨勢(shì)值，同時(shí)通脹溫和，美聯(lián)儲(chǔ)將把短期利率上調(diào)約275個(gè)基點(diǎn)。很多觀察人士?jī)A向于將此描述為貨幣政策的“收緊”，但即便上調(diào)275個(gè)基點(diǎn)，實(shí)際利率也只不過(guò)是與中性貨幣政策立場(chǎng)下的實(shí)際利率水平一致罷了。此外，我們不清楚美聯(lián)儲(chǔ)能否在未來(lái)兩年顯著削減其資產(chǎn)負(fù)債表規(guī)模。因此，整體看，我們不能將未來(lái)美國(guó)貨幣政策立場(chǎng)稱(chēng)為“緊”。
　　
　　同時(shí)，歐洲央行與日本央行預(yù)計(jì)均會(huì)維持極為寬松的貨幣政策，短期利率處于或低于零，如有必要，資產(chǎn)負(fù)債表還會(huì)進(jìn)一步擴(kuò)張。
　　
　　鑒于我們?cè)谏衔闹刑岬降脑�因，大多�?shù)經(jīng)濟(jì)區(qū)域(除了美國(guó)和英國(guó)之外)的凈出口可望改善，有些經(jīng)濟(jì)體經(jīng)常賬戶(hù)盈余(中國(guó)、日本)會(huì)有相應(yīng)增長(zhǎng)、有些的外部赤字會(huì)相應(yīng)削減(巴西、南非、土耳其及數(shù)個(gè)其他新興經(jīng)濟(jì)體)。
　　
　　結(jié)果是這限制了美國(guó)市場(chǎng)利率升高的傾向，就像以往美聯(lián)儲(chǔ)幾次加息時(shí)的情況一樣。美債與歐債利差的任何擴(kuò)大都可能會(huì)導(dǎo)致資金從歐洲流向美國(guó)，鞏固美元的強(qiáng)勢(shì)，但也限制了美國(guó)收益率的攀升。從世界其他地區(qū)流向美國(guó)的儲(chǔ)蓄流應(yīng)會(huì)產(chǎn)生相同效應(yīng)。
　　
　　對(duì)資產(chǎn)價(jià)格及政策的意義
　　
　　乍一看，美國(guó)經(jīng)濟(jì)溫和復(fù)蘇、企業(yè)盈利能力已然較高應(yīng)該預(yù)示著股票回報(bào)較低。畢竟，收入增長(zhǎng)料溫和，且經(jīng)營(yíng)杠桿幾無(wú)提升空間。
　　
　　但真實(shí)情況恐怕并非如此。在美國(guó)就業(yè)更充分且通脹和杠桿均未處于令人擔(dān)憂水平的情況下，投資者可能對(duì)美國(guó)增長(zhǎng)的可持續(xù)性越來(lái)越有信心。股票風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)或有不小降幅。此外，由于債券收益率低，未來(lái)現(xiàn)金流的整體貼現(xiàn)率可能低于正常的充分就業(yè)、非通脹性增長(zhǎng)情況下的水平。
　　
　　由此，這些可能成為投資者追高未來(lái)現(xiàn)金流現(xiàn)值的前提條件，不論是在股票、房地產(chǎn)，還是在其他金融資產(chǎn)，可能都如此。我們的策略團(tuán)隊(duì)將對(duì)此做更詳盡分析。
　　
　　上述基準(zhǔn)情景當(dāng)然也面臨風(fēng)險(xiǎn)。很多失衡問(wèn)題尚未得到解決。世界經(jīng)濟(jì)，尤其是大多數(shù)新興經(jīng)濟(jì)體仍易受資本外逃、金融不穩(wěn)定及經(jīng)濟(jì)疲弱帶來(lái)的沖擊。美國(guó)通脹出現(xiàn)意外、美聯(lián)儲(chǔ)更快推進(jìn)政策正常化可能是一個(gè)觸發(fā)因素。歐洲通縮風(fēng)險(xiǎn)加劇恐將引發(fā)主權(quán)或民間部門(mén)信貸問(wèn)題。地緣政治緊張局勢(shì)、油價(jià)繼續(xù)下跌、傳染病暴發(fā)恐慌也可能令世界經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)大大低于我們的預(yù)期。