金融危機(jī)的另一種解讀

　　市場即人心。人性貪婪造就了過去近三十年內(nèi)空前的市場繁榮，也埋下了諸多隱患，并導(dǎo)致接連爆發(fā)金融海嘯、金融危機(jī)、歐債危機(jī)。一談金融危機(jī)，通常展開的成因爭論是監(jiān)管缺失抑或過當(dāng)監(jiān)管造成市場自律不足，很少有人從人心、人性的角度去探究投資行業(yè)為什么會變得風(fēng)險越來越大，相對收益越來越低。
　　
　　已經(jīng)為英國《金融時報》投資版面供職20多年的資深編輯約翰·奧瑟茲以其所著的《可怕的市場周期：頻繁的同步泡沫與同步崩潰》，從上述角度探求世界市場何以變得同步，怎樣形成泡沫，如何一起反彈，并就此提出改進(jìn)策略。
　　
　　一步步滑向系統(tǒng)崩潰
　　
　　過去半個世紀(jì)以來，投資行業(yè)出現(xiàn)了幾種趨勢：委托/代理分離，從眾(投資者、投資機(jī)構(gòu)都會受到市場壓力，而放大從眾心理)，數(shù)學(xué)工具日趨精確促成的投資主體過度自信、金融機(jī)構(gòu)膨脹到“大而不能倒”并主動利用這種地位加大投機(jī)冒險，資產(chǎn)證券化發(fā)展到超出金融機(jī)構(gòu)和投資者個體及群體控制的復(fù)雜程度。這些趨勢或結(jié)果，都經(jīng)歷了較長時間的演變而形成，《可怕的市場周期》一書第一部分“崛起”就此進(jìn)行了詳盡的解讀。
　　
　　美國進(jìn)入20世紀(jì)后，因全民持股(參與證券市場投資)的比重極高，一度被稱為“股票資本主義國家”。根據(jù)美聯(lián)儲的數(shù)據(jù)，1952年90%的美國股票由家庭持有，但到了2008年，家庭持股的比例下降到低于37%，其余均為機(jī)構(gòu)持有。約翰·奧瑟茲指出，這意味著投資成為了一項產(chǎn)業(yè)，這當(dāng)然是合理的，因為股票投資很難，人們需要專業(yè)人士替他們管理金錢。要害的問題是，投資“委托人”(為退休存錢的儲戶)跟“代理人”(替他們“操作”資金的基金經(jīng)理)分離開來，代理人而非委托人的決定驅(qū)動市場。但另一方面，委托人對收益的渴求驅(qū)動“以腳投票”，讓代理人面臨類似于民主投票的壓力——雙方共同的貪婪加速泡沫生成的速度和投資跟風(fēng)的規(guī)模。一些聰明絕頂?shù)幕�金�?jīng)理設(shè)計出“指數(shù)投資”的方法，這本身降低了市場效率，但卻讓泡沫的生成變成了一種自動行為，從本質(zhì)上進(jìn)一步加重了投資跟風(fēng)。
　　
　　規(guī)避存款保險制度而生的貨幣市場基金，剝奪了銀行的關(guān)鍵業(yè)務(wù)，來向企業(yè)提供更低廉融資，這項創(chuàng)新沒有得到及時充分監(jiān)管。在1971年，美國脫離金本位制后，其貨幣公信力已悄然消失，世界經(jīng)濟(jì)的錨點從金價(1692.60,35.50,2.14%)變成了石油價格，讓全球市場更容易受到地緣政治等各類因素的影響。
　　
　　無獨有偶，上世紀(jì)70、80年代，美國和西歐工業(yè)國家二戰(zhàn)后扶持的欠發(fā)達(dá)國家工業(yè)化進(jìn)程終于遭遇到難以突破的障礙，為后者融資變得困難，華爾街進(jìn)而發(fā)明出“新興市場國家”的新概念，讓本已失去了吸引力的國家繼續(xù)卷入到投資市場體系之中。再后來，華爾街還推陳出新，繼續(xù)提供新噱頭，“金磚四國”等一連串利好名詞就是最典型的例子。如前述，全球市場因美國脫離金本位變得容易動蕩，這樣一個市場的規(guī)模卻不降反升，為1992年英鎊危機(jī)、1997年亞洲金融危機(jī)及后來歷次市場動蕩埋下了伏筆。
　　
　　垃圾債券、證券化的抵押貸款先后風(fēng)靡，昭示著融資更趨便利，委托與代理的分離加快，外匯投資領(lǐng)域也出現(xiàn)與股市相同的從眾傾向。當(dāng)克林頓政府結(jié)束任期前廢除《格拉斯-斯蒂格爾法案》、允許證券和銀行業(yè)務(wù)混業(yè)經(jīng)營，2004年《新巴塞爾協(xié)議》對混業(yè)經(jīng)營的金融機(jī)構(gòu)作出了極低的準(zhǔn)備金等限制，信用違約掉期成為一種必然被忽略的風(fēng)險管理，信用衍生產(chǎn)品讓大量資金不受節(jié)制地流向次級抵押貸款借款人，引發(fā)2007年金融海嘯的主要機(jī)制“準(zhǔn)備”已經(jīng)完成。
　　
　　下一次危機(jī)的醞釀
　　
　　2007年金融海嘯的發(fā)生，迫使人們開始重溫先前被有意忽略的經(jīng)濟(jì)學(xué)家海曼·明斯基的看法。明斯基認(rèn)為，穩(wěn)健時期帶來了信貸的過度擴(kuò)張，迫使其他市場參與者根據(jù)過分低廉的條件提供信貸，直到引發(fā)投機(jī)垮臺。也就是說，當(dāng)先前基于復(fù)雜鏈條的交易各方，意識到所謂的“市場大穩(wěn)健”并不存在時，恐慌就會到來。
　　
　　約翰·奧瑟茲在《可怕的市場周期：頻繁的同步泡沫與同步崩潰》第二部分“隕落”中指出，市場規(guī)律完全可能不公平也不理性，迷信市場規(guī)律十分危險。金融海嘯發(fā)生后，人們一度認(rèn)為國家強(qiáng)制規(guī)定的存款保險制度能夠保障自身權(quán)益，問題是，商業(yè)銀行早就找到了規(guī)避存款保險的做法，投行選擇回購市場融資，這加劇了其遭遇擠兌的脆弱性，由此危機(jī)到來時無數(shù)其他市場崩潰。
　　
　　金融海嘯發(fā)生一年后，系統(tǒng)化的金融危機(jī)才浮出水面(雷曼兄弟公司破產(chǎn))。在這一年內(nèi)，世界各國央行和政府做出了嚴(yán)重失誤的應(yīng)對政策。所有在過去幾十年內(nèi)帶給市場以信心的機(jī)制安排，在此時成為催生悲觀拋售、跟風(fēng)逃離、恐慌性退市的因素。前面已經(jīng)提到，頂級金融機(jī)構(gòu)已經(jīng)大到不能倒下的程度，這迫使政府重新創(chuàng)造道德風(fēng)險。而在此時，美國和歐洲官方應(yīng)對危機(jī)時的優(yōu)柔寡斷，為崩盤提供了最后的催化劑。
　　
　　2007-2009年金融危機(jī)，是一場相互關(guān)聯(lián)崩盤式的系統(tǒng)危機(jī)，讓投資行業(yè)多個領(lǐng)域均出現(xiàn)問題，從而使得傳統(tǒng)的多元化投資策略失靈。
　　
　　2008年中國通過規(guī)模宏大的經(jīng)濟(jì)刺激計劃，中止了新興市場國家受金融危機(jī)波及的頹勢，這才是讓歐美緩慢走出危機(jī)的動力，市場漸趨復(fù)蘇。然而，隨后爆發(fā)的歐債危機(jī)則再度證明，在金融制度出現(xiàn)重大缺陷的前提下，市場足以發(fā)育出毀滅其自己的演進(jìn)鏈條。