全球央行貨幣政策失衡的三重風(fēng)險

　　以目前所見，2015年將是全球金融不平靜的一年，全球央行[微博]貨幣政策并不同步，但其潛在風(fēng)險正從被廣泛擔(dān)憂轉(zhuǎn)化為現(xiàn)實。
　　
　　一方面是美聯(lián)儲加息時點日漸臨近，“對加息保持耐心”的措辭被聯(lián)邦公開市場委員會(FOMC)會議文件正式刪除；另一方面，與此形成鮮明對比的是，全球20多家主要央行紛紛加入降息陣營，甚至負(fù)利率的舉措也屢見不鮮。
　　
　　全球央行貨幣政策失衡的矛盾正在加深，根據(jù)金融市場的聯(lián)動規(guī)律，我們可以預(yù)期的情形是：美元升值趨勢仍將延續(xù)；大宗商品價格繼續(xù)低迷，通縮壓力揮之不去；新興市場的薄弱環(huán)節(jié)爆發(fā)金融危機(jī)的概率非常之大，不排除2013年的新興市場普遍“錢荒”重演的可能性。我們甚至還可以判定，在這種失衡模式之下，美國經(jīng)濟(jì)一枝獨秀的“單引擎”現(xiàn)象并不能持久，經(jīng)濟(jì)增長將再現(xiàn)疲軟。
　　
　　美聯(lián)儲即將獨自走上加息路
　　
　　美國經(jīng)濟(jì)先是復(fù)蘇，并且強(qiáng)勁，繼而成為引領(lǐng)全球增長的“引擎”，已經(jīng)越來越不需要量化寬松(QE)幫忙。
　　
　　回顧過去6年，美國QE帶來的低利率、超級充裕的流動性、樂觀的市場預(yù)期，極大修復(fù)了企業(yè)投資和私人部門消費(fèi)的活力，提振了美國就業(yè)市場復(fù)蘇與經(jīng)濟(jì)增長。截至2014年底，美國失業(yè)率已下滑至5.6%，創(chuàng)下六年新低。美聯(lián)儲于2014年10月完全結(jié)束QE，2015年3月FOMC會議文件進(jìn)一步刪掉了“對加息保持耐心”的措辭，美國2015年9月將首次加息成為市場共識。然而，全球其他國家則是完全不同的一幅圖景，主要國家央行降息潮愈演愈烈。
　　
　　歐日央行在寬松方向上越走越遠(yuǎn)
　　
　　讓我們回頭來看看歐洲和日本央行的情況：
　　
　　歐元區(qū)：進(jìn)入2014年，歐元區(qū)的增長態(tài)勢持續(xù)惡化，德、法兩大經(jīng)濟(jì)引擎雙雙失速，商業(yè)活動繼續(xù)萎縮，私人部門產(chǎn)出增長進(jìn)一步放緩。2014年12月，歐元區(qū)CPI自2009年后首次出現(xiàn)負(fù)值，市場擔(dān)心已久的通縮風(fēng)險終于成為現(xiàn)實。2014年6月，歐洲央行宣布將隔夜存款利率從零削減10個基點至-0.1%，這令歐洲央行成為史上首家實施負(fù)利率的主要央行。2014年9月，歐洲央行再次意外降息，將基準(zhǔn)利率再度下調(diào)10個基點至0.05%，隔夜貸款利率下降10個基點達(dá)0.3%，并首次將存款利率下調(diào)10個基點至-0.20%。
　　
　　日本：安倍政府許下了為日本經(jīng)濟(jì)“實現(xiàn)增長、找回通脹”的諾言，而在政策實踐上過于倚重貨幣工具。2013年4月推出大規(guī)模量化寬松(QQE)，2014年10月，日本央行的量化寬松再次擴(kuò)大，將每年基礎(chǔ)貨幣增加規(guī)模由此前定下的60萬億~70萬億日元擴(kuò)大至80萬億日元，以提振消費(fèi)稅增加后萎靡的國內(nèi)經(jīng)濟(jì)，并將每年國債購買規(guī)模增加至30萬億日元，延長國債持有時間至7~10年，大幅擴(kuò)大ETF投資組合和REIT的購買量。日本央行堅決聲稱，QQE將一直實施、直至通脹保持在2%。
　　
　　更多央行相繼加入降息陣營
　　
　　在歐洲央行和日本央行的示范下，更多央行相繼加入降息陣營：
　　
　　俄羅斯：自去年3月烏克蘭危機(jī)不斷升級以來，俄羅斯面臨西方多輪經(jīng)濟(jì)制裁，加之國際油價的劇烈波動，俄羅斯國內(nèi)經(jīng)濟(jì)形勢急劇惡化，面對嚴(yán)峻的經(jīng)濟(jì)衰退壓力，俄羅斯央行選擇降息。2015年1月底，俄羅斯央行將基準(zhǔn)利率從17%降至15%，3月13日，再度將基準(zhǔn)利率下調(diào)至14%。
　　
　　澳大利亞：澳大利亞央行于2015年2月3日降息，將現(xiàn)金利率下調(diào)25個基點至2.25%。這是自2013年8月(18個月之前)澳大利亞央行降息25個基點以來的再次利率調(diào)整，刷新了其歷史最低利率紀(jì)錄。瑞銀認(rèn)為，澳大利亞央行可能會在近期再度降息25個基點。
　　
　　瑞士：一直以來，瑞士央行“緊盯”歐洲央行，為守住與歐元匯率的底線購入了大量歐元。而去年年中以來，歐洲央行的大規(guī)模QE推動歐元大幅貶值，給瑞士央行造成極大損失。此外，歐元占瑞士央行外儲的比重過高，隨著希臘退出歐元區(qū)風(fēng)險再現(xiàn)，如果爆發(fā)新一輪歐債危機(jī)，瑞士央行可能會遭受更嚴(yán)重?fù)p失。1月15日，瑞士央行宣布取消1歐元兌1.20瑞士法郎的匯率下限，并宣布，將活期存款利率從-0.5%降至-0.75%，將3個月Libor目標(biāo)降為-1.25%至-0.25%。
　　
　　中國：在通縮風(fēng)險加劇、經(jīng)濟(jì)下行壓力未減、信用派生萎縮的背景下，中國央行于2014年11月22日宣布降息，下調(diào)金融機(jī)構(gòu)一年期貸款基準(zhǔn)利率0.4個百分點至5.6%，下調(diào)一年期存款基準(zhǔn)利率0.25個百分點至2.75%。隨后，中國央行于3月1日再度降息，將金融機(jī)構(gòu)一年期存款和貸款基準(zhǔn)利率均下調(diào)25個基點，分別至2.5%和5.35%。
　　
　　印度：為刺激經(jīng)濟(jì)增長，同時預(yù)防通脹率過快放緩所帶來的風(fēng)險，2015年以來印度央行已宣布兩次降息。1月15日，印度央行將回購利率下調(diào)2個基點至7.75%，成為2013年5月來的首次降息。3月4日，印度央行再次意外宣布下降回購利率25個基點至7.5%，同時降低逆回購利率25個基點至6.5%。摩根士丹利認(rèn)為，若大宗商品價格繼續(xù)維持低位，未來印度央行將有更大的降息幅度，預(yù)計到2015年底印度央行將下調(diào)基準(zhǔn)利率125個基點。
　　
　　此外，韓國央行在2014年8月和10月分別降息25個基點，在2015年3月12日再次降息25個基點至1.75%，刷新紀(jì)錄新低。進(jìn)入2015年以來，丹麥央行也已4次實施降息。
　　
　　央行貨幣政策失衡的三重風(fēng)險
　　
　　全球央行貨幣政策失衡作為一種新的全球失衡的表現(xiàn)形式，對全球經(jīng)濟(jì)體系的沖擊和傷害不容忽視，最直接的風(fēng)險包括：美元持續(xù)升值并最終導(dǎo)致美國經(jīng)濟(jì)表現(xiàn)降溫；全球通縮壓力難以解除；新興市場的薄弱環(huán)節(jié)可能發(fā)生金融危機(jī)。
　　
　　1.美元繼續(xù)升值并約束美國經(jīng)濟(jì)表現(xiàn)。
　　
　　美聯(lián)儲政策收緊的效果將首先表現(xiàn)在美元走強(qiáng)。作為全球最主要的儲備貨幣，美元走勢對于全球經(jīng)濟(jì)和金融市場都有牽一發(fā)而動全身的效果。自2014年下半年以來，美元的升值速度史無前例，在不到九個月的時間里，美元指數(shù)累計攀升逾24%，并一度突破100關(guān)口，創(chuàng)下2003年以來的新高。而強(qiáng)勢美元對美國出口造成的壓制逐漸凸顯，2014年四季度美元升值讓北美的大型跨國公司收入損失近187億美元。高盛在近期的一份報告中表示，美元升值10%可能拖累美國GDP增速0.6個百分點。另外，3月FOMC會議著重強(qiáng)調(diào)了美元走強(qiáng)對美國經(jīng)濟(jì)的負(fù)面影響，認(rèn)為相比油價下跌和氣候異常，美聯(lián)儲對經(jīng)濟(jì)的擔(dān)憂更可能緣于美元走強(qiáng)。
　　
　　2.強(qiáng)勢美元拖累大宗商品，全球通縮壓力難以解除。
　　
　　美元升值加速全球大宗商品價格進(jìn)入下行軌道，加劇全球通縮。和美元指數(shù)一路高歌猛進(jìn)相對的是，全球大宗商品價格陷入全線下挫，包含24種主要商品的標(biāo)普GSCI大宗商品指數(shù)在今年1月份跌至6年來的新低，國際原油價格暴跌至50美元下方，國際銅價跌破5500美元，創(chuàng)六年來新低。另外，全球經(jīng)濟(jì)疲軟、能源供給出現(xiàn)革命性增長和新興市場去產(chǎn)能化進(jìn)程加速，進(jìn)一步壓制了大宗商品價格，導(dǎo)致大宗商品價格受到來自美元升值和基本面的雙重打壓。根據(jù)高盛的預(yù)計，未來半年內(nèi)標(biāo)普GSCI大宗商品指數(shù)或?qū)⒗^續(xù)重挫20%，大宗商品價格下跌將進(jìn)一步加劇全球的通縮風(fēng)險。
　　
　　3.新興市場的薄弱環(huán)節(jié)可能會發(fā)生金融危機(jī)。
　　
　　美聯(lián)儲收緊造成的流動性短缺將會加速資本撤離新興市場，使得新興市場的資產(chǎn)價格面臨大幅下跌的風(fēng)險，一些經(jīng)常賬戶赤字國家受到的打擊將尤為嚴(yán)重。另外，美元強(qiáng)勢引發(fā)新興市場國家的貨幣普遍貶值，進(jìn)一步降低了新興市場資產(chǎn)的吸引力，進(jìn)而加劇資金流出。
　　
　　縱觀過去50年的全球經(jīng)濟(jì)周期，新興市場危機(jī)基本都爆發(fā)在美元的強(qiáng)勢周期中。例如1994年美聯(lián)儲利率上升至6.5%的高位，墨西哥金融危機(jī)在當(dāng)年爆發(fā)，東南亞金融危機(jī)在1997年爆發(fā)；2000年美國聯(lián)邦基金利率升至6%的高點，美國互聯(lián)網(wǎng)泡沫破滅；2006年聯(lián)邦基金利率升至5.25%的高位，2007年即發(fā)生次貸危機(jī)并引爆全球金融危機(jī)。因此，在全球經(jīng)濟(jì)進(jìn)入美元升值、美元短缺、美元回流的新周期的背景下，新興市場或?qū)⑼�步進(jìn)入金融風(fēng)險凸顯期。