百年美聯(lián)儲(chǔ)的獨(dú)立和自斂

　　自1913年伍德羅·威爾遜總統(tǒng)簽署《聯(lián)邦儲(chǔ)備法》以來，美聯(lián)儲(chǔ)至今已走過百年。百年之間，功過是非，現(xiàn)在恰是回眸評(píng)價(jià)的好時(shí)機(jī)，也可以給其他國家央行提供借鑒。
　　
　　在筆者看來，評(píng)價(jià)美聯(lián)儲(chǔ)之前，需考慮兩個(gè)重要問題：
　　
　　一是評(píng)價(jià)美聯(lián)儲(chǔ)長期表現(xiàn)和短期表現(xiàn)有何不同？
　　
　　宏觀經(jīng)濟(jì)學(xué)中，政策調(diào)控的四大目標(biāo)是經(jīng)濟(jì)增長、充分就業(yè)、物價(jià)穩(wěn)定和國際收支平衡，這實(shí)際上是短期目標(biāo)。而伯南克曾明確闡述了中央銀行的長期使命：保障宏觀經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定和金融穩(wěn)定。因此，我們考察美聯(lián)儲(chǔ)的長期表現(xiàn)，毫無疑問要以經(jīng)濟(jì)金融穩(wěn)定性作為考察目標(biāo)，而不是增長水平的高低。
　　
　　二是評(píng)價(jià)美聯(lián)儲(chǔ)長期表現(xiàn)的比較參照物如何選擇？鑒于美國經(jīng)濟(jì)和美聯(lián)儲(chǔ)在全球范圍內(nèi)的超然地位，美聯(lián)儲(chǔ)長期表現(xiàn)的最佳比較對(duì)象就是美聯(lián)儲(chǔ)自己。結(jié)合復(fù)旦大學(xué)嚴(yán)維石博士在博士論文《美聯(lián)儲(chǔ)信息優(yōu)勢(shì)與其貨幣政策目標(biāo)》中對(duì)美聯(lián)儲(chǔ)發(fā)展階段的分析，以及美聯(lián)儲(chǔ)重要法規(guī)出臺(tái)的歷史，筆者將美聯(lián)儲(chǔ)的百年歷程等分為五個(gè)階段：1913~1933年為初生階段，美聯(lián)儲(chǔ)幾乎不具有調(diào)控經(jīng)濟(jì)的能力；1934~1953年為弱冠階段，1935年的《銀行法》將更多權(quán)力集中到美聯(lián)儲(chǔ)，但美聯(lián)儲(chǔ)尚未真正具有獨(dú)立性；1954~1973年為而立階段，1951年的《美國聯(lián)邦儲(chǔ)備—國庫部門的協(xié)議》切斷了美聯(lián)儲(chǔ)和財(cái)政部門的臍帶，美聯(lián)儲(chǔ)的獨(dú)立性得以保障；1974~1993年為有惑階段，1978年的《充分就業(yè)和平衡增長法》讓美聯(lián)儲(chǔ)陷入雙重目標(biāo)取舍的長期搖擺之中；1994~2013年為知非階段，1999年的《金融服務(wù)現(xiàn)代化法案》確立了綜合經(jīng)營，也讓美國金融風(fēng)險(xiǎn)更趨復(fù)雜多變，美聯(lián)儲(chǔ)在危機(jī)中不斷審視自身，并進(jìn)行了一系列的創(chuàng)新以促進(jìn)經(jīng)濟(jì)金融穩(wěn)定。
　　
　　考慮完評(píng)價(jià)方法論的兩個(gè)核心問題，就可以來加以正式審視了。
　　
　　首先，在經(jīng)濟(jì)增長方面，美聯(lián)儲(chǔ)為增強(qiáng)增長穩(wěn)定性、充分挖掘增長潛能做出了貢獻(xiàn)。
　　
　　先看美國季度經(jīng)濟(jì)增長的表現(xiàn)。美國季度經(jīng)濟(jì)增長率的官方數(shù)據(jù)最早只能追溯到1947年二季度，為實(shí)現(xiàn)1913~2013年間的數(shù)據(jù)比較，筆者借助NBER資源收集了Robert J. Gordon教授提供的1913~1947年的季度實(shí)際GNP數(shù)據(jù)，并利用其測(cè)算了該階段的季度實(shí)際GNP季環(huán)比增長年率，并和美國官方提供的實(shí)際GDP季環(huán)比增長年率數(shù)據(jù)銜接，完成了對(duì)1913~2013年五個(gè)階段的季度增長波動(dòng)率的比較。
　　
　　結(jié)果顯示：五個(gè)階段，美國經(jīng)濟(jì)季度增長率的均值分別為1.25%、5.91%、3.97%、2.89%和2.47%，在后80年里，美國經(jīng)濟(jì)增速逐步放緩，與此同時(shí)，五個(gè)階段美國季度經(jīng)濟(jì)增速的標(biāo)準(zhǔn)差分別為13.27%、12.21%、4.31%、3.9%和2.62%，表明美國季度經(jīng)濟(jì)增長的波動(dòng)性逐階段下降。此外，筆者還結(jié)合美國國會(huì)預(yù)算辦公室提供的潛在GDP估算，對(duì)1953~2013年三個(gè)階段實(shí)際增長率和潛在增長率的偏離程度進(jìn)行了比較，結(jié)果顯示，這三個(gè)階段，美國實(shí)際經(jīng)濟(jì)增長偏離潛在增長水平的平均幅度分別為2.12、1.78和1.2個(gè)百分點(diǎn)，意味著資源配置有效性在逐階段提升。
　　
　　其次，在物價(jià)穩(wěn)定方面，美聯(lián)儲(chǔ)為降低美國長期通脹水平和削弱通脹波動(dòng)性做出了貢獻(xiàn)。
　　
　　雖然增長率絕對(duì)水平和央行并無關(guān)聯(lián)，但值得強(qiáng)調(diào)的是，通脹水平的高低卻直接反映了央行維持物價(jià)穩(wěn)定的成效。筆者利用美國官方CPI和PPI數(shù)據(jù)進(jìn)行了測(cè)算，1913~2013年這五個(gè)階段間，美國CPI同比增幅的階段均值分別為1.72%、3.76%、2.59%、6.12%和2.47%，PPI同比增幅的階段均值則分別為0.81%、5.09%、2.23%、5.11%和2.93%。
　　
　　結(jié)果表明，整體而言美國長期通脹水平在后四個(gè)階段有所改善，但第四階段，即1974~1993年美國通脹水平一度明顯躥升。再看通脹率的波動(dòng)性，根據(jù)筆者的測(cè)算，1913~2013年這五個(gè)階段中，美國CPI同比增幅的階段標(biāo)準(zhǔn)差分別為8.55%、4.22%、1.81%、3.21%和0.92%，PPI同比增幅的階段標(biāo)準(zhǔn)差分別為14.29%、7.6%、2.96%、5.3%和4.4%，除第四階段波動(dòng)率突然上升外，其余四個(gè)階段的通脹率波動(dòng)性較前期有所下降。
　　
　　再次，在銀行監(jiān)管方面，美聯(lián)儲(chǔ)為美國銀行業(yè)的穩(wěn)健發(fā)展做出了一定貢獻(xiàn)。
　　
　　結(jié)合美國1986年啟動(dòng)利率市場(chǎng)化、1999年開放綜合化經(jīng)營的大歷史背景，美聯(lián)儲(chǔ)在銀行業(yè)行業(yè)變遷中的穩(wěn)定性作用可以通過部分?jǐn)?shù)據(jù)得以體現(xiàn)。
　　
　　一方面，利用FDIC提供的數(shù)據(jù)進(jìn)行計(jì)算，1934~1953年、1954~1973年間美國年均倒閉的銀行數(shù)量從21.1家降至4.05家，但1974~1993年間，利率市場(chǎng)化的推進(jìn)給美國銀行業(yè)帶來了巨大震動(dòng)，年均有120家銀行倒閉，而1994~2013年在美聯(lián)儲(chǔ)一系列有效政策的幫助下，即便受到百年一遇的金融危機(jī)的沖擊，美國銀行業(yè)年均倒閉數(shù)量也大幅降至27.7家。另一方面，1934~2013年間，美國銀行業(yè)總貸款的年均增速分別為8.82%、10.12%、8.31%和6.51%，始終保持著高于同期GDP增速的增長，一定程度上表明美國銀行業(yè)資金融通的功能發(fā)揮良好。
　　
　　此外，在經(jīng)濟(jì)危機(jī)方面，美聯(lián)儲(chǔ)為降低危機(jī)易發(fā)性和減輕危機(jī)傷害做出了一定貢獻(xiàn)。筆者結(jié)合NBER對(duì)美國經(jīng)濟(jì)周期的權(quán)威判定和美國經(jīng)濟(jì)增長數(shù)據(jù)進(jìn)行了測(cè)算，結(jié)果顯示：1913~1933年間，美國經(jīng)濟(jì)陷入了6次衰退；1934~1993年間，美國累計(jì)發(fā)生11次經(jīng)濟(jì)衰退，由于存在兩次跨階段的衰退，因此每個(gè)階段發(fā)生的危機(jī)次數(shù)大體相當(dāng)；而1994~2013年間，美國只發(fā)生了兩次經(jīng)濟(jì)衰退。而且，根據(jù)筆者的精確測(cè)算，1913~2013年的五個(gè)階段，美國經(jīng)濟(jì)陷入衰退的月份分別為118個(gè)月、37個(gè)月、35個(gè)月、45個(gè)月和26個(gè)月，除第四階段出現(xiàn)小幅反彈外，整體呈不斷下降態(tài)勢(shì)。更進(jìn)一步，筆者將衰退所發(fā)生季度的季度經(jīng)濟(jì)增長率抽取出來進(jìn)行了計(jì)算，1913~2013年五個(gè)階段里，每個(gè)階段在衰退期間的平均衰退幅度分別為5.93%、4.91%、0.74%、1.82%和1.39%，整體呈下降態(tài)勢(shì)。
　　
　　最后，在政策波動(dòng)方面，美聯(lián)儲(chǔ)自身的穩(wěn)定性有所提升，政策干預(yù)對(duì)經(jīng)濟(jì)周期的干擾有所減輕。
　　
　　美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策種類多樣，特別是2008年經(jīng)濟(jì)危機(jī)爆發(fā)以來，美聯(lián)儲(chǔ)在量化寬松方向做了大量工具創(chuàng)新，但值得強(qiáng)調(diào)的是，貨幣政策基調(diào)的頻繁變化對(duì)經(jīng)濟(jì)運(yùn)行產(chǎn)生的干擾作用，要遠(yuǎn)大于創(chuàng)新性政策工具。因此，筆者利用可取得的數(shù)據(jù)，對(duì)1974~2013年間美聯(lián)儲(chǔ)利率政策的波動(dòng)性進(jìn)行了考察。結(jié)果顯示，1994~2013年，美聯(lián)儲(chǔ)共進(jìn)行了60次利率政策操作，數(shù)量低于1974~1993年間的73次。而且，1994~2013年，美聯(lián)儲(chǔ)進(jìn)行了7次政策轉(zhuǎn)向，政策轉(zhuǎn)向間隔期，即某個(gè)降息周期最后一次降息到緊隨其后的第一次加息，或某個(gè)加息周期最后一次加息到緊隨其后的第一次降息之間的時(shí)間間隔，為11.2個(gè)月；而1974~1993年，美聯(lián)儲(chǔ)進(jìn)行了12次政策轉(zhuǎn)向，轉(zhuǎn)向間隔期僅為7.67個(gè)月。以上測(cè)算表明，最近20年，美聯(lián)儲(chǔ)相機(jī)抉擇的隨機(jī)性已較前一個(gè)20年明顯下降，美國貨幣政策的方向穩(wěn)健性提升。
　　
　　綜合以上，時(shí)序跨度很大的數(shù)據(jù)測(cè)算充分表明，美聯(lián)儲(chǔ)在過去的一百年中交上了一份令人稱道的成績(jī)單。更為可貴的是，美聯(lián)儲(chǔ)始終沒有滿足于貨幣調(diào)控“領(lǐng)頭羊”的地位，而是不斷超越自己，竭力提升經(jīng)濟(jì)金融穩(wěn)定政策的有效性，并在權(quán)力擴(kuò)張的過程中顯示出抑制自身調(diào)控沖動(dòng)、尊重經(jīng)濟(jì)周期的獨(dú)立精神和自斂的特質(zhì)。