鮑威爾提出兩種加息路徑！鮑威爾講話全文：通貨膨脹進展和未來的道路

　　周五(8月25日)，美聯(lián)儲主席鮑威爾表示，央行“準備進一步提高利率”，繼續(xù)努力將通貨膨脹率帶回2%的目標。

　　在懷俄明州杰克遜市舉行的杰克遜霍爾經(jīng)濟研討會上發(fā)表講話時，鮑威爾重申了他一年前向市場傳達的信息:美聯(lián)儲將以某種方式降低通脹。

　　鮑威爾說:“在去年的杰克遜霍爾研討會上，我發(fā)表了一個簡短而直接的信息�！薄拔医衲甑闹v話將稍長一些，但傳達的信息是一樣的:將通脹降至2%的目標是美聯(lián)儲的職責(zé)，我們會這樣做�！�

　　在2023年初的幾個月里，許多投資者都在為漂亮國經(jīng)濟衰退做準備，并計劃美聯(lián)儲開始降息。

　　在周五的講話中，鮑威爾提出了兩種未來的利率路徑——持平或更高。

　　鮑威爾說:“我們在過去一年里大幅收緊了政策。”

　　“盡管通脹已從峰值回落——這是一個可喜的進展——但仍然過高。我們準備在適當(dāng)?shù)那闆r下進一步提高利率，并打算將政策維持在限制性水平，直到我們確信通脹正在朝著我們的目標持續(xù)下降。”

　　然而，考慮到過去18個月加息的幅度，鮑威爾補充說，美聯(lián)儲在考慮未來行動時“能夠謹慎行事”。

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　　以下為鮑威爾講話全文譯文：

　　早上好。在去年的杰克遜霍爾研討會上，我發(fā)表了簡短、直接的講話。今年的發(fā)言將會更長一些，但信息是一樣的：美聯(lián)儲的任務(wù)是將通脹降至我們的2%目標，我們會這么做。過去一年里，我們已經(jīng)顯著收緊了貨幣政策。盡管通脹從高峰下降了一些——這是一個令人欣慰的進展——但它仍然過高。如果合適的話，我們準備進一步提高利率，并打算將政策維持在限制性水平，直到我們有信心通脹正持續(xù)朝著我們的目標降低。

　　今天，我將回顧迄今為止的進展，并討論我們追求雙重使命目標時面臨的前景和不確定性。最后，我將總結(jié)這對政策意味著什么。考慮到我們已經(jīng)取得的進展，我們在即將舉行的會議上可以在評估即將到來的數(shù)據(jù)和不斷變化的前景和風(fēng)險時謹慎行事。

　　迄今為止的通脹下降

　　目前的高通脹狀況最初是由非常強勁的需求和受到疫情限制的供應(yīng)之間的沖突而出現(xiàn)的。在聯(lián)邦公開市場委員會于2022年3月提高政策利率時，清楚地看到，降低通脹將取決于解開前所未有的與疫情相關(guān)的需求和供應(yīng)扭曲，以及我們對貨幣政策的收緊，這將減緩總需求的增長，使供應(yīng)有時間趕上。盡管這兩種力量現(xiàn)在正在共同作用以降低通脹，但即使在近期更有利的讀數(shù)中，這個過程仍有很長的路要走。

　　在過去的12個月里，漂亮國總的個人消費支出（PCE）通脹率，在2022年6月達到7%，到7月下降到3.3%，大致符合全球趨勢（圖1，面板A）。俄羅斯對烏克蘭的戰(zhàn)爭是自2022年初以來世界各地頭條通脹變化的主要推動因素。頭條通脹是家庭和企業(yè)最直接經(jīng)歷的，所以這種下降是非常好的消息。但食品和能源價格受全球因素影響，仍然波動不定，并且可能為通脹走向提供誤導(dǎo)性信號。在我余下的評論中，我將重點關(guān)注核心PCE通脹，它排除了食品和能源成分。

　　在過去的12個月里，核心PCE通脹在2022年2月達到5.4%，逐漸下降到7月的4.3%（圖1）。6月和7月的核心通脹月度讀數(shù)下降是令人欣慰的，但兩個月的良好數(shù)據(jù)只是建立信心，表明通脹正持續(xù)朝著我們的目標下降。我們還不能確定這些較低的讀數(shù)將持續(xù)多久，或者未來幾個季度基礎(chǔ)通脹將穩(wěn)定在哪個水平。12個月的核心通脹仍然偏高，還有很大的進展空間，以恢復(fù)價格穩(wěn)定。

　　為了理解進一步進展可能的因素，有必要分別檢查核心PCE通脹的三個廣泛組成部分——商品通脹、住房服務(wù)通脹以及其他所有服務(wù)的通脹，有時也被稱為非住房服務(wù)（圖2）。

　　核心商品通脹已經(jīng)大幅下降，特別是耐用品，因為貨幣政策的收緊和供需錯配的緩慢解開正在將其降低。汽車部門提供了一個很好的例子。在疫情早期，由于低利率、財政轉(zhuǎn)移支付、減少面對面服務(wù)支出以及偏好從使用公共交通和居住在城市等方面的轉(zhuǎn)變，汽車需求急劇上升。但由于半導(dǎo)體短缺，汽車供應(yīng)實際上下降。汽車價格飆升，積壓的需求量大大增加。隨著疫情及其影響的減弱，生產(chǎn)和庫存增加，供應(yīng)改善。與此同時，較高的利率對需求產(chǎn)生了壓力。自去年初以來，汽車貸款利率幾乎翻了一番，客戶報告稱高利率對購買力產(chǎn)生了影響。2綜合考慮，由于這些供求因素的綜合影響，汽車通脹已經(jīng)大幅下降。

　　類似的動態(tài)也在核心商品通脹總體中發(fā)揮作用。隨著這些情況的發(fā)生，貨幣緊縮的效果將會隨著時間的推移得到更充分的體現(xiàn)。過去兩個月，核心商品價格下降了，但在12個月的基礎(chǔ)上，核心商品通脹仍遠高于疫情前的水平。需要持續(xù)的進展，需要采取限制性的貨幣政策。

　　在高度利率敏感的住房領(lǐng)域，貨幣政策的影響在啟動后很快就變得明顯。2022年，抵押貸款利率翻了一番，導(dǎo)致住房開工和銷售下降，房價增長急劇下降。市場租金的增長很快達到頂峰，然后穩(wěn)步下降（圖3）。

　　測量的住房服務(wù)通脹滯后于這些變化，這是典型的情況，但最近已經(jīng)開始下降。這個通脹指標反映了所有租戶支付的租金，以及自住房屋可能獲得的等價租金。由于租約變化緩慢，市場租金增長的下降需要一些時間才能融入整體通脹指標。市場租金的放緩才剛剛開始在整體通脹測量中顯示出來。過去約一年多時間里，新租賃的租金增長放緩，可以被認為是“在管道中”，將影響未來一年的測量住房服務(wù)通脹。展望未來，如果市場租金的增長趨于疫情前的水平，住房服務(wù)通脹也應(yīng)該下降到疫情前的水平。對于住房服務(wù)通脹的上行和下行風(fēng)險，我們將繼續(xù)密切關(guān)注市場租金數(shù)據(jù)。

　　最后一個類別，非住房服務(wù)，占據(jù)了核心PCE指數(shù)的一半以上，包括廣泛的服務(wù)，如醫(yī)療保健、餐飲服務(wù)、交通和住宿。這個領(lǐng)域的12個月通脹率在過去一年里保持基本穩(wěn)定。然而，在過去的三個月和六個月里測量的通脹已經(jīng)下降，這是令人鼓舞的。迄今為止，非住房服務(wù)通脹逐漸下降的部分原因是這些服務(wù)受全球供應(yīng)鏈瓶頸的影響較小，并且通常認為它們的利率敏感性不如其他領(lǐng)域，比如住房或耐用品。這些服務(wù)的生產(chǎn)也相對勞動密集，勞動市場仍然緊張。鑒于這個領(lǐng)域的規(guī)模，進一步在這里取得進展對于恢復(fù)價格穩(wěn)定至關(guān)重要。隨著時間的推移，限制性的貨幣政策將有助于將總供應(yīng)和總需求重新達到更好的平衡，在這一關(guān)鍵領(lǐng)域降低通脹壓力。

　　前景

　　關(guān)于前景，雖然進一步解決與疫情相關(guān)的扭曲因素應(yīng)繼續(xù)對通脹產(chǎn)生一定的下行壓力，但限制性的貨幣政策很可能會發(fā)揮越來越重要的作用。將通脹可持續(xù)地降至2%預(yù)計需要一個低于趨勢增長的時期，以及勞動市場狀況的一些軟化。

　　經(jīng)濟增長

　　限制性的貨幣政策已經(jīng)收緊了金融條件，支持著以下趨勢增長的預(yù)期。5自去年的研討會以來，兩年期實際收益率上升了約250個基點，而長期實際收益率也上升了近150個基點。6除了利率的變化外，銀行貸款標準已經(jīng)收緊，貸款增長大幅減緩。7這種對廣義金融條件的收緊通常會導(dǎo)致經(jīng)濟活動增長放緩，這在本周期中也有證據(jù)。例如，工業(yè)生產(chǎn)增長放緩，住宅投資支出在過去的五個季度中都下降了（圖4）。

　　但我們對經(jīng)濟可能不如預(yù)期的跡象持有警惕態(tài)度。今年迄今，GDP增長超出預(yù)期，也超過了其長期趨勢，最近對消費支出的讀數(shù)尤為強勁。此外，在過去的18個月中，住房部門雖然大幅放緩，但正在顯示出重新加快的跡象。持續(xù)的超越趨勢增長的證據(jù)可能會使進一步降低通脹的進展面臨風(fēng)險，并可能需要進一步緊縮貨幣政策。

　　勞動市場

　　勞動市場的再平衡在過去一年里持續(xù)進行，但仍然沒有完成。勞動力供應(yīng)已經(jīng)改善，這是由25到54歲的工人的更強參與以及移民增加恢復(fù)到疫情前水平推動的。事實上，女性在其主要工作年限內(nèi)的勞動力參與率在6月達到了歷史新高。需求勞動力也有所減少。工作崗位的空缺仍然很多，但趨勢呈下降趨勢。工資就業(yè)增長已顯著放緩。總工時在過去的六個月內(nèi)基本持平，平均工時已下降到疫情前范圍的較低水平，反映出勞動市場條件逐漸趨于正常化（圖5）。

　　這種再平衡減輕了工資壓力。在一系列指標上，工資增長繼續(xù)放緩，盡管是逐漸放緩（圖6）。雖然名義工資增長最終必須減緩到與2%通脹一致的速度，但對于家庭來說，真實工資增長才是重要的。盡管名義工資增長已經(jīng)放緩，但隨著通脹的下降，實際工資增長正在增加。

　　我們預(yù)計勞動市場的再平衡將繼續(xù)進行。勞動市場緊縮不再減緩的跡象也可能需要貨幣政策的響應(yīng)。

　　前進道路上的不確定性和風(fēng)險管理

　　2%將是我們的通脹目標，也將始終如一地保持。我們致力于實現(xiàn)并維持一種足夠限制性的貨幣政策，以在一段時間內(nèi)將通脹降至該水平。當(dāng)然，實時確定何時實現(xiàn)這樣的政策態(tài)度是具有挑戰(zhàn)性的。有一些挑戰(zhàn)是所有緊縮周期所共有的。例如，實際利率現(xiàn)在是正值，并且遠高于中性政策利率的主流估計值。我們認為當(dāng)前的政策態(tài)度是限制性的，對經(jīng)濟活動、就業(yè)和通脹產(chǎn)生了下行壓力。但我們無法確定中性利率水平，因此對于貨幣政策的確切限制水平總是存在不確定性。

　　這種評估由于對貨幣緊縮對經(jīng)濟活動影響的時滯以及對通脹影響的時滯的持續(xù)不確定性而變得更加復(fù)雜。自從一年前的研討會以來，委員會已經(jīng)將政策利率提高了300個基點，其中包括過去七個月內(nèi)的100個基點。我們還大幅減少了證券持有規(guī)模。對這些時滯的廣泛估計表明，未來可能會存在重要的進一步拖累。

　　除了這些傳統(tǒng)的政策不確定性來源外，本周期獨特的供需錯配問題通過其對通脹和勞動市場動態(tài)的影響進一步復(fù)雜化。例如，到目前為止，工作崗位的空缺大幅下降，而失業(yè)率并沒有上升——這是一個非常受歡迎但在歷史上不尋常的結(jié)果，似乎反映出勞動力存在大量過剩需求。此外，有證據(jù)表明，通脹對勞動市場緊縮的響應(yīng)比近幾十年來更敏感。8這些變化的動態(tài)可能會持續(xù)存在，也可能不會持續(xù)存在，這種不確定性強調(diào)了靈活的貨幣政策制定的必要性。

　　這些不確定性，無論是新舊，都使我們在權(quán)衡貨幣政策過度緊縮的風(fēng)險與過度寬松的風(fēng)險時，任務(wù)變得復(fù)雜。做得太少可能會導(dǎo)致超過目標的通脹變得扎根，并最終需要貨幣政策在高昂的就業(yè)代價下從經(jīng)濟中消除更持久的通脹。做得太多也可能對經(jīng)濟造成不必要的傷害。

　　結(jié)論

　　往往情況下，我們在多云的天空中通過星星導(dǎo)航。在這種情況下，風(fēng)險管理是至關(guān)重要的考慮因素。在即將舉行的會議上，我們將根據(jù)數(shù)據(jù)的總體情況以及不斷變化的前景和風(fēng)險來評估我們的進展。根據(jù)這一評估，我們將謹慎行事，決定是進一步緊縮貨幣政策還是將政策利率保持不變，等待進一步的數(shù)據(jù)�；謴�(fù)價格穩(wěn)定對于實現(xiàn)我們的雙重使命兩方面都是必不可少的。我們將繼續(xù)努力，直到任務(wù)完成。