新興國(guó)家貨幣大貶，是否1997年歷史重演？

　　美國(guó)聯(lián)邦儲(chǔ)備委員會(huì)（簡(jiǎn)稱(chēng)：美聯(lián)儲(chǔ)）打算上調(diào)利率，油價(jià)大跌，一個(gè)亞洲新興國(guó)家推動(dòng)本幣貶值。對(duì)于新興市場(chǎng)來(lái)說(shuō)，目前的情況與1997年時(shí)有著令人不安的相似之處。當(dāng)時(shí)，泰銖貶值觸發(fā)了一場(chǎng)金融危機(jī)，這場(chǎng)危機(jī)席卷了亞洲，最終還蔓延到俄羅斯和拉美。而眼下，人民幣貶值引發(fā)了匯市、股市和債市的拋售潮。
　　
　　好消息是，自1997年以來(lái)情況發(fā)生了很大變化。眼下，貨幣下跌并不是一個(gè)危機(jī)醞釀信號(hào)，而是一個(gè)受歡迎的減震器。壞消息是，中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)放緩以及隨之而來(lái)的大宗商品價(jià)格大跌暴露了新興經(jīng)濟(jì)體長(zhǎng)期忽視的結(jié)構(gòu)性弱點(diǎn)。
　　
　　對(duì)新興市場(chǎng)來(lái)說(shuō)，美聯(lián)儲(chǔ)顯而易見(jiàn)的緊縮決心喚起了令人不悅的記憶。在1981-1982年、1994年以及1997-1998年，圍繞美國(guó)加息的擔(dān)憂(yōu)給之前借入美元的政府和企業(yè)帶來(lái)了壓力，促使危機(jī)爆發(fā)。
　　
　　1997年時(shí)，許多新興市場(chǎng)貨幣匯率與美元掛鉤。這種釘住美元的匯率制穩(wěn)定了這些國(guó)家的通脹，為投資者和出口商提供了確定性。但這也促使政府、銀行和企業(yè)大舉借入美元，因?yàn)?a href=http://techconroadsolutions.com/fx/>美元借款比本幣借款低廉，而外國(guó)投資者借出了以本幣計(jì)價(jià)的貸款。
　　
　　但貿(mào)易逆差擴(kuò)大導(dǎo)致盯住美元的政策難以為繼。為了降低拋盤(pán)壓力，各國(guó)央行動(dòng)用了規(guī)模有限的外匯儲(chǔ)備捍衛(wèi)本國(guó)貨幣的匯率。這些央行最終不得不讓自己的貨幣貶值，第一個(gè)這樣做的是泰國(guó)，隨后菲律賓、馬拉西亞、韓國(guó)、印尼、俄羅斯和巴西也紛紛采取了這樣的行動(dòng)。
　　
　　貨幣大幅貶值導(dǎo)致美元計(jì)價(jià)債務(wù)帶來(lái)的負(fù)擔(dān)加重。為了限制拋盤(pán)壓力，許多央行上調(diào)了利率。韓國(guó)和泰國(guó)的短期利率都被上調(diào)了一倍左右，超過(guò)了20%。
　　
　　如今，多數(shù)新興經(jīng)濟(jì)體都實(shí)施浮動(dòng)匯率制，而不是固定匯率制，這樣的外匯制度可以降低歐美經(jīng)濟(jì)衰退以及大宗商品價(jià)格下跌帶來(lái)的不利影響。這些國(guó)家的央行仍在擔(dān)心通貨膨脹的問(wèn)題，但由于物價(jià)仍在以較低的個(gè)位數(shù)百分比上漲，多數(shù)央行目前并沒(méi)有加息。印尼、韓國(guó)和泰國(guó)今年采取了降息行動(dòng)。巴西仍受到通脹問(wèn)題困擾并采取了加息行動(dòng)，但加息幅度遠(yuǎn)低于1998年至1999年時(shí)的水平。
　　
　　與此同時(shí)，和上世紀(jì)90年代末相比，新興市場(chǎng)銀行的運(yùn)營(yíng)和監(jiān)管更加保守。銀行的資本狀況更好，同時(shí)更多依賴(lài)存款，而非大型投資者（通常是大型海外投資者）所提供貸款的獲得資金。
　　
　　中國(guó)則是上述趨勢(shì)中非常顯眼的一個(gè)例外。中國(guó)一直在實(shí)施固定匯率制，兩周前引導(dǎo)人民幣貶值的做法和1997年的做法一樣，當(dāng)時(shí)美國(guó)利率上升促使投資者拋售人民幣，中國(guó)央行不得不動(dòng)用外匯儲(chǔ)備捍衛(wèi)人民幣匯率。
　　
　　不過(guò)雖然發(fā)生在20世紀(jì)90年代的貶值是無(wú)序、激烈且被迫的，但是中國(guó)對(duì)于跨境資本流動(dòng)的管控，及其充裕的3.7萬(wàn)億美元外匯儲(chǔ)備意味著，中國(guó)基本上不受投機(jī)壓力的影響，從而可以嚴(yán)格控制人民幣的跌勢(shì)，并擁有降息的自由度。
　　
　　新興市場(chǎng)近幾年確實(shí)利用美國(guó)利率低企的機(jī)會(huì)來(lái)大舉借入美元資金。隨著美元的升值，償還這些債務(wù)的難度也相應(yīng)增加。不過(guò)由于這些借款主要是長(zhǎng)期債券，而非短期貸款，因此還款困難只會(huì)逐步顯現(xiàn)。
　　
　　中國(guó)銀行業(yè)是另一個(gè)潛在的問(wèn)題。這些銀行不良貸款占資產(chǎn)的比例幾乎肯定是官方公布的1.5%水平的好幾倍。
　　
　　當(dāng)存款人和放款人擔(dān)心不良貸款將拖垮銀行從而紛紛抽走資金時(shí)，系統(tǒng)性的銀行危機(jī)就會(huì)出現(xiàn)。為阻止市場(chǎng)恐慌，政府將不得不對(duì)銀行施以援手，或?qū)⑵鋰?guó)有化。
　　
　　然而中國(guó)的商業(yè)銀行不太可能發(fā)生上述情況，因?yàn)槎鄶?shù)銀行已經(jīng)是國(guó)有銀行，不會(huì)被允許破產(chǎn)。BNY Mellon Investment Management的考克斯（Simon Cox）稱(chēng)，中國(guó)銀行業(yè)已先行國(guó)有化了。
　　
　　亞洲金融危機(jī)時(shí)，資本外流、利息高企再加上銀行體系的崩潰，全面打擊了東亞的各個(gè)經(jīng)濟(jì)體。1998年，韓國(guó)經(jīng)濟(jì)萎縮5%，泰國(guó)萎縮11%，印尼萎縮13%。相比之下，根據(jù)牛津經(jīng)濟(jì)研究院（Oxford Economics）的悲觀(guān)預(yù)期，即便中國(guó)真的“硬著陸”，也意味著該國(guó)在未來(lái)數(shù)年里的年均增長(zhǎng)速度仍能達(dá)到4%。
　　
　　因此，新興經(jīng)濟(jì)體并沒(méi)有徘徊在金融危機(jī)的懸崖邊緣。不過(guò)，許多國(guó)家仍然面臨著更加曠日持久的經(jīng)濟(jì)危機(jī)。
　　
　　上一個(gè)十年，為許多人所稱(chēng)賞的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率其實(shí)高度依賴(lài)于中國(guó)及其大宗商品需求。根據(jù)IHS的數(shù)據(jù)，對(duì)中國(guó)的出口占據(jù)了印尼、巴西、南非GDP的2%左右。而且，由于中國(guó)的巨大需求支撐了大宗商品價(jià)格，因此無(wú)論大宗商品被出口到哪個(gè)國(guó)家，售價(jià)都可以較高。
　　
　　隨著中國(guó)熱潮漸漸退去，擺在經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)面前的棘手障礙也暴露了出來(lái)：俄羅斯沒(méi)能跳出油氣圈子的桎梏實(shí)現(xiàn)多樣化，巴西、印尼公共基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)不充分，東亞步入人口老齡化社會(huì)，南非教育普及率遠(yuǎn)遠(yuǎn)不夠�？v觀(guān)新興各國(guó)，腐敗問(wèn)題、政府過(guò)度干預(yù)問(wèn)題都嚴(yán)重挫傷了公眾信心和私營(yíng)企業(yè)。
　　
　　長(zhǎng)期來(lái)看，這些問(wèn)題都比中國(guó)經(jīng)濟(jì)的放緩更加重要，也更難以解決。